迎明年经济新局 全球利差缩小 美债告别辉煌

近年因为美国升息循环，美债市场成为全球最受关注的资产之一。尽管美债规模巨大、流动性仍无可取代，但市场普遍认为，美国财政赤字飙升、债务供给量持续扩大，使美债的“避风港地位”面临十多年来最明显的松动。美债是否仍是全球资金的核心配置，出现前所未有的不确定性。

摩根士丹利在年度展望中将长天期美债评等由“增持”调整为“中性”。贝莱德（BlackRock）指出，美国债务占GDP比率再度上升，加上财政纪律恶化，使长天期美债的风险溢酬恐需重新定价；决定将美债配置拉回“减码”，改持部分全球投资级债与高品质公司债。德意志银行甚至直言，明年全球最不确定的资产类别，就是美国长天期公债。

法人指出，明年全球债券市场的重要特征是，全球央行政策方向不再一致，导致不同区域债券表现出现分化。以日本为例，在长期超宽松政策后，随着薪资成长与通膨结构改变，日本央行已启动政策正常化进程，市场普遍预期利率仍有往上调整的空间。在这样的环境下，预料日本公债殖利率将维持在高档甚至走升，债券价格恐难上涨。欧洲方面，通膨虽已降温，但能源价格、地缘政治与财政压力仍在，使欧洲央行对降息态度相对谨慎，这也意味欧洲债券价格走势可能以区间整理为主。

换言之，未来全球债市不再是齐涨齐跌，而是哪个央行货币政策愈偏紧，意即利率可能持平或走升，当地债券价格上涨空间就愈有限，因此区域选择的重要性明显提高。

永丰金控首席经济学家黄荫基提醒，在全球利差缩小的环境下，债券资产的相对吸引力将被重新评估；他指出，“利差缩小意味着投资人不再以债券作为唯一核心配置，资产将出现更明显的全球分散”。

值得注意的是，各国政府似乎已提前看出端倪，美债的国际需求结构悄悄转变。今年9月外国所持美国公债微降至9.249兆美元，略低于8月的9.262兆美元，日本仍是全球最大美债持有国，但持有量已较疫情前下降；中国大陆则因地缘政治与外汇储备调整，连续减码美债；欧洲则呈现“策略性维持”，避免因利率波动调整过度。反观中东主权基金与亚洲部分国家，则增加基础建设、私募与公司债的比重，使美债在全球投资组合中的占比明显下降。

需求放缓、供给膨胀，加上降息空间有限，使明年的美债不仅仅是“价格走势难判断”，更是“资金属性正在改变”。过去十多年，全球资金把美债视为“标准答案”；然而，从今年起，美债正逐渐成为“需要理由被选择”的资产。