外资对小米的空仓激增

高盛主经纪商业务最新数据显示，对冲基金对小米的空头押注在过去一周激增53%。该行高频交易部门的资金流向也显示，在过去两周内，养老基金和对冲基金主导的卖盘占据主导地位。这家中国科技巨头即将于11月18日公布第三季度财报前夕，投资者情绪正在转向谨慎。

根据高盛市场团队周三（11月5日）发布的报告，对冲基金的反馈认为，小米"至少在短期内是共识性的做空/卖出标的，因为缺乏催化剂"。报告称，工厂延期、电动汽车业务在近期促销后市场接受度不高等因素正在影响市场情绪。

与此同时，高盛研究团队（分析师Timothy Zhao、Ronald Keung和Eunice Liu）近期将小米的12个月目标价从66港元下调至56.5港元，降幅超过10%。该团队给出的主要理由包括存储芯片价格上涨导致的毛利率压力、AIoT业务增速放缓，以及电动汽车二期工厂延期带来的交付风险。

这与年初的乐观情绪形成鲜明对比。当时小米进军电动车市场的战略曾推动股价上涨，但自7月初高点以来，股价已下跌超过25%。小米将于11月18日公布第三季度财报，彭博汇编的一致预期显示，市场预计小米第三季度营收将同比增长23%。

小米成为短期共识做空标的

高盛市场团队的交易前瞻报告对小米给出了更为直接的负面判断。该团队将小米明确定义为"短期共识做空标的"。

据该部门在财报季前瞻报告中披露，对冲基金反馈认为，由于缺乏催化剂，小米在短期内被视为"共识做空/卖出"对象。报告指出，工厂延期以及近期促销后电动车市场接受度不高等负面情绪正在积聚。

数据层面支撑了这一判断。除了主经纪商业务中的空头头寸激增53%外，高盛高频交易部门在过去两周也由养老基金和对冲基金主导，呈现为"绝对卖方"的态势。

存储成本上涨：智能手机业务毛利率承压

高盛研究团队在报告中深入探讨了存储芯片成本上涨对小米智能手机业务的影响。

高盛研究团队预计，尽管存储芯片价格上行会给毛利率带来压力，但情况将好于2021-2022年的周期。当时，小米智能手机毛利率回落了4.7个百分点。

本次压力的缓和主要得益于几个对冲因素：

高端化策略：小米在高端市场的持续发力有助于抵消部分成本压力。

规格调整与汇率：通过调整产品规格和受益于有利的汇率（预计人民币对美元升值），能进一步缓解压力。

因此，高盛预测智能手机毛利率将在2026年温和下降至约10%（2025年下半年约为11%）。与此同时，高盛对出货量变得更为谨慎，预测2026年出货量为1.73亿部（同比增长1%）。

然而，关键的积极变化在于小米的利润结构。报告强调，得益于AIoT和互联网服务业务不断增长的利润贡献，到2026年，这两项业务预计将占小米核心毛利润的77%。

这意味着智能手机业务的波动对公司整体核心净利润的影响已大大减弱，预计2026年小米核心净利润将同比持平，展现出更强的韧性。

AIoT增长放缓：高基数效应显现，海外扩张成关键

对于市场必注的AIoT业务，高盛（亚洲）L.L.C.分析师团队预测其增长将进入一个相对平缓的阶段。

报告模型预测，AIoT收入在2025年第三季度和第四季度同比增速分别为6%和0%，2026年全年同比增长为9%。增长放缓的主要原因是中国市场的高基数效应，特别是电视品类，出货量已面临同比下滑。

不过，报告也指出了潜在的增长抵消因素：海外市场的加速扩张。

随着小米在国际市场新零售布局的推进（例如计划到2026年开设约2000家小米之家），海外AIoT收入增速有望从2025年第三季度开始超越中国市场，成为该业务板块的新增长引擎。

关注购车税补贴和产能爬坡

电动汽车业务是小米未来增长故事的核心。高盛对投资者关心的几个关键问题进行了分析：

购车税补贴影响：小米为2026年交付的订单提供最高1.5万元人民币的补贴，预计将在2026年上半年产生约30亿元人民币的财务影响。

但高盛认为，这可以通过物料清单（BOM）成本降低、生产效率提升等措施部分抵消。此举也反映了小米维护消费者利益和对产能爬坡的信心。

产能爬坡：报告建议投资者关注“月度产量的逐步增长”，而非期待产能的“突然跳升”。工厂二期建设的各车间有不同时间表，目前产能正处于稳步爬坡阶段。

高盛研究团队维持其交付量预测基本不变，预计2025年交付390,000辆，2026年交付800,000辆。

长期前景仍获认可

基于上述分析，高盛研究团队更新了估值模型。

他们将12个月目标价从66港元下调至56.5港元，主要原因是对小米核心业务的估值倍数从21倍EV/NOPAT下调至18倍，以及基于盈利能力假设调整将小米汽车的DCF估值从870亿美元下调至800亿美元。

该团队同时下调了盈利预测，将2025-2027年收入预测下调2-4%，2026-2027年调整后净利润预测下调9-10%。

尽管如此，高盛研究团队仍维持"买入"评级，强调当前股价下小米的风险回报状况极具吸引力。

该行还在报告中指出，除了智能手机、AIoT、电动汽车三大业务之外，小米在人工智能大语言模型（LLM）、机器人等新领域的投资是潜在的股价催化剂，这些将强化其“人车家全生态”的叙事。

该行研究团队构建的牛市估值为67.4港元，较当前价格上涨56%，熊市估值为39.0港元，下跌10%。