现在，一切取决于9月的非农

美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上为9月降息铺平了道路，但关键仍在于即将公布的非农就业数据能否为降息节奏和幅度提供决定性指引。

8月23日，高盛固定收益部门（FICC）交易员Rikin Shah等表示，在杰克逊霍尔会议之前，市场一直处于观望状态。鲍威尔的最新表态已为9月降息开了绿灯，特别是在最近的就业数据修正引起美联储对就业市场必注的背景下。

这正是鲍威尔在上次FOMC新闻发布会上提及并在杰克逊霍尔央行年会演讲中重申的"劳动力市场下行风险"的典型例证。高盛交易员认为，如果8月非农就业增长低于10万人，特别是在政治压力面前，将有助于确定9月降息。

高盛指出，如果劳动力市场进一步疲软，时间窗口就在当前。该行认为，无论是在经济放缓还是正常化情景下，美联储都很有可能在下任美联储主席上任前完成本轮降息周期，即2026年上半年结束前。

就业数据修正引发担忧

高盛指出，对未来就业增长修正更可能偏向负面，原因包括多个方面。

首先，出生-死亡模型可能过于乐观；

其次，在过去的经济放缓中，原始就业数据的修正往往是负面的；

第三，ADP数据对官方报告的医疗保健行业就业增长提出质疑；

最后，家庭调查现在高估了移民和就业增长。

该行强调，就业增长前景同样黯淡。与今年活动增长放缓类似，就业增长放缓似乎不仅仅来自贸易和移民政策变化的直接影响。

高盛特别担心，少数行业的"追赶式招聘"现在似乎已经结束，这些行业之外的就业增长已降至接近零的水平。该行认为：

“目前对于均衡就业增长步伐存在巨大不确定性，如果均衡水平确实如高盛全球投资研究部门估计的约8万人，那么3个月平均3.5万人的增长数据令人担忧。”

此外，7月份数据的大幅修正规模也让美联储感到担忧。美联储可能担心，如果经济放缓即将到来而他们反应过晚怎么办？这种担忧可能促使他们采取包加积极的降息行动。

降息路径取决于劳动力市场表现

展望9月之后，就业数据显示更大幅度放缓可能性的窗口期就是现在。

高盛表示，市场已经度过了最严重的关税不确定性，如果接下来的两次数据公布回升至更高水平，那么当前的疲软可能只是一个短暂波动。

高盛强调，市场对8月非农数据的关注程度极高，考虑到此前数据修正的规模，这种关注程度令人担忧。

美联储正走在9月降息的轨道上，此后将"谨慎观察"美国劳动力市场，寻找进一步急剧疲软的迹象，以确定后续路径是连续降息还是缓慢正常化。

降息周期或于2026年上半年完成

高盛认为，无论是在经济放缓还是正常化情景下，都有很大可能在下一任美联储主席上任时降息周期已经结束。鲍威尔的美联储主席任期将于明年5月结束。

值得注意的是，2026年6月26日/28日的美国收益率曲线目前呈现平坦状态，这为未来政策路径提供了思考空间。

高盛总结称，鲍威尔为9月降息开了绿灯，但真正决定降息节奏和后续轨迹的仍是8月就业数据。基于多重担忧因素，高盛对劳动力市场保持谨慎态度。

如果疲软将要到来，就在接下来几次数据公布中；如果没有，那么当前的疲软可能只是昙花一现。无论如何，随着降息即将开始，高盛认为美联储很有可能在2026年上半年结束降息周期。