SpaceX首次财报前，估值争议的焦点

SpaceX上市后股价较IPO后高点已回落约三分之一，但伯恩斯坦认为，市场真正需要关注的并非短期业绩，而是决定公司长期估值的核心逻辑——轨道AI数据中心能否最终落地。

伯恩斯坦7月31日发布研报，维持SpaceX"跑赢大市"评级，目标价239美元。截至7月30日收盘，SpaceX股价报112.20美元，较IPO后高点累计回调约34%，目标价对应约113%的上涨空间。SpaceX将于当地时间8月4日美股盘后公布上市以来首份财报。

分析师Douglas S. Harned表示，投资者无需过度解读单季度财务表现，更重要的是管理层能否持续证明其长期增长路径。伯恩斯坦认为，SpaceX未来能否迈向数万亿美元市值，关键不在于轨道数据中心"何时实现"，而在于"能否实现"。

Starship重复使用能力，是估值逻辑核心

在伯恩斯坦看来，Starship能否实现快速、完全可重复使用，是整个投资逻辑最关键的变量。

报告预计，到2031年SpaceX每年将执行约3600次Starship发射，这一目标建立在一级助推器和二级飞船均实现完全重复使用的基础之上。

目前，SpaceX已实现V2助推器发射台回收，但V3助推器仍未完成验证。7月20日进行的第13次试飞整体取得成功，不过助推器在溅落前仍有部分发动机未能重新点火。

相比之下，第二级飞船取得了更大突破。此次飞行结束后，其隔热罩完整性明显优于此前试飞。马斯克随后表示，第14次试飞或将首次尝试利用发射塔"筷子"机械臂回收第二级飞船。

伯恩斯坦认为，目前技术进展符合预期，但距离支撑大规模、高频发射仍有较长距离。除现有两座发射台外，公司还有两座发射台正在建设，并正与多个州政府洽谈，计划新增五至六座发射设施。

半导体供应与监管仍是两大现实挑战

报告同时指出，半导体产能和监管审批，是目前最值得关注的两项风险。

按照伯恩斯坦测算，若2031年部署约20GW轨道算力，以每颗卫星120千瓦计算，需要约17万颗卫星，对应每年约280万片晶圆产能，相当于约5座专属晶圆厂，总投资超过1600亿美元。

不过，该行认为，这一规模虽然庞大，但并非无法实现，未来部分产能亦可由第三方晶圆代工厂提供。

监管方面，美国联邦航空局（FAA）仍需逐次批准Starship发射任务，目前尚未批准其轨道飞行。第14次试飞有望成为首次轨道飞行尝试。本周FAA已宣布放宽部分环境限制，以支持更高频次发射，但空域安全评估等审批程序仍将保留。

与此同时，美国联邦通信委员会（FCC）仍需批准SpaceX提交的Starlink V3星座及未来AI数据中心卫星计划。目前，公司申请部署约10万颗Starlink V3卫星，以及最多约100万颗AI数据中心卫星，均尚未完成全部审批。

伯恩斯坦还指出，轨道数据中心未来还可能面临数据主权等法律问题。支持者认为，存储于太空的数据不属于任何国家司法辖区，但这一法律框架目前仍未明确。

技术可行性并非最大障碍

对于市场持续关注的轨道数据中心技术可行性，伯恩斯坦认为，多数问题已有明确答案。

散热方面，两位具有物理学博士背景的分析师建立热模型后认为，通过辐射散热完全可以满足需求。在约30平方米卫星主体基础上，增加30至50平方米散热板，即可支持100千瓦以上算力持续运行，与SpaceX此前公布的AI1卫星设计参数——120千瓦平均功率、110平方米散热板——基本一致。

供电方面，报告指出，轨道数据中心将部署于晨昏线同步轨道，卫星几乎始终处于阳光照射之下，因此此前关于太阳能利用率仅约50%的担忧并不成立。

延迟方面，600至800公里近地轨道的通信延迟约2毫秒，低于许多地面数据中心用户实际体验，对绝大多数AI推理任务影响有限。伯恩斯坦预计，SpaceX将继续把模型训练放在地面完成，而轨道数据中心主要承担推理计算。

至于微陨石撞击风险，伯恩斯坦认为，这确实是一项工程挑战，但并非无法解决。SpaceX已在Starlink卫星运营中积累了避碰经验，通过目标探测和轨道机动等技术，同样可以应用于未来的数据中心卫星。