Labubu价格崩了，王宁却笑了

去年 12 月，我们曾报道过一位靠倒卖泡泡玛特盲盒、一天净赚 2 万多元的“985”高校学生。在他的记忆里，那时，他唯一要做的事就是想办法抢到货；只要抢到 Labubu，尤其是搪胶系列，转手就能赚钱，最贵的一只娃娃的利润接近 2000 元。

一年之后，泡泡玛特的境况已完全不同。

今年 12 月，原价 594 元一盒的 Labubu 坐坐派对搪胶毛绒系列，二手平台的均价已经从 1478 元回落到 632 元左右；部分原价 99 元的单只款式甚至已经跌破原价，在闪购里最低只卖到 82 元。

如今，一位长期倒卖 Labubu 的黄牛告诉我们，现在国内已经不好做了。以“前方高能”系列搪胶毛绒挂件为例，其官方定价为 99 元的盲盒，未拆封的不确定款式，只能卖到 89 元；只有指定款式，才能勉强加价 30 元出手。

即便如此，利润也远不如去年，他反复强调一句话：现在赚的是小钱，行情早就不一样了。

labubu 在二手平台的成交均价

就在今年 12 月底，辽宁一位玩家在二手平台挂出了一只全新未拆盒的“前方高能”系列隐藏款，标价 600 元。从结果看，这并不是一个急着出手的价格，毕竟平台数据显示，近三天同款的平均成交价在 558 元左右。

一只官方定价 99 元的盲盒，能拥有六倍左右的溢价，在外界看来，依然算得上一笔不错的买卖。但是，对于潮玩圈内的人来说，如果把时间拨回几个月前，这样的价格出现在泡泡玛特身上几乎不可想象。

八个月前，“前方高能”系列刚刚发售时，隐藏款“本我”被公认为整个系列里最值钱的一只。那时，抢新品意味着利润空间，“整端（指该系列产品的整套盲盒）”扫货意味着赌一次高回报。有人凌晨蹲守补货，有人付费代抢，也有人一次性吃下整箱，只为了博中隐藏款的概率。

此前的囤货现场

价格就在这样的追逐中被推到高点。二手平台数据显示，“本我”隐藏款的成交价一度超过 5400 元，即便热度稍有回落后，长期成交价也维持在千元以上。直到今年 6 月，价格触及阶段性高点后，开始持续回落，最终跌到如今 500 多元的区间。

这种变化并非个例。在闲鱼、千岛、得物等平台，Labubu 的挂牌数量明显增多，但成交价格却在同步下移。一些折扣连锁门店里，曾经需要抢的盲盒，被摆在最显眼的位置，贴上了限时特惠的标签；在海外电商平台上，过去需要排队预约的热门款式，如今页面显示有货。

如果把视角再拉远一些，类似的降温也出现在资本市场。自 8 月下旬创下 339.8 港元的阶段性高点后，泡泡玛特股价一路回落，截至 12 月中旬跌至约 189 港元，累计跌幅超过 40%，市值蒸发逾 2000 亿港元。

这些变化，很难用某一次发布、某一款产品或某一个具体事件来解释。但当价格不再被反复追问时，当新品不再被迅速抢空时，市场已经用最直接的方式给出了反馈——潮玩最先降温的，从来不是销量，而是信心。

泡泡玛特的热度，显然正在回落。

01

泡泡玛特开始五折甩卖了

如果只看过去两年，Labubu 几乎是一个教科书式的成功案例。

现实世界里，Labubu 一度成为一种全球现象。各大城市的泡泡玛特门店外，排队成了常态，部分热门款式需要预约，甚至跨城购买。在伦敦，甚至出现过因抢购引发的冲突。蕾哈娜、Lisa、贝克汉姆等明星也在社交平台晒出自己的 Labubu，迅速放大了话题效应。

稀缺、溢价和情绪，在同一时间被推到顶点。一时间，Labubu 不再只是一个潮玩 IP，更像是一种被集体认可的“货币”。

过去两年，Labubu 一度成为一种全球现象/图源：泡泡玛特

买到它，意味着转手空间。

拥有它，意味着站在潮流中心。

热度并不只停留在现实世界里，资本市场同样给出了极高评价。从 2023 年的股价低点算起，到 2025 年 8 月触及阶段性高点，泡泡玛特股价累计涨幅超过 22 倍，跑赢了同期的黄金和大部分消费股，被投资者称为“年轻人的茅台”，既稀缺，又能炒，还自带情绪溢价。

摩根大通曾在一份研报中指出，Labubu 正在加速成长为全球超级 IP。到 2025 年 5 月，它在搜索引擎上的热度一度超过 Hello Kitty。对于一个诞生于中国的潮玩 IP 来说，这样的评价几乎是罕见的高度。

2025 年 10 月 21 日，泡泡玛特发布了第三季度业务公告。数据显示，公司整体收入同比增长 245% 至 250%，中国市场增长 185% 至 190%，海外市场同比增幅达到 365% 至 370%。这份财报延续了上半年的高增长节奏，也再次抬高了外界对潮玩行业的想象空间。

泡泡玛特今年第三季度业务公告数据显示，公司整体收入同比增长245%至250%

但就在这份“继续增长”的财报发布之后，泡泡玛特的股价却没有继续向上。

自 8 月见到 339.8 港元的高点后，泡泡玛特股价开始持续回落，至今跌幅已超过 45%。业绩仍在高位，市场情绪却先一步松动了。

这种变化，在二手市场上体现得更早，也更直接。6 月 12 日发售的 Labubu 怪味便利店系列，上市第二天价格就从 199 元被炒到 4600 多元，当天成交量超过 170 个。但随着官方补货跟上，价格很快跌回千元以内，随后一路下探至 260 元左右。

第四代迷你 Labubu 的走势几乎复制了这一过程。8 月 28 日线上发售时瞬间售罄，二手平台整盒价格一度冲到 1600 元，隐藏款接近 800 元。但到 12 月下旬，平台数据显示，隐藏款成交均价已回落至 264 元，整盒价格降至 1077 元。

价格的变化迅速改写了预期。记者看到，有黄牛在社交平台发帖称，“暂缓收购 Labubu 系列”；在闲鱼上，部分普通款已低于发售价；就连消费者也受此影响，在社交平台评论称，如果所有款式都低于原价，那就直接买自己喜欢的，不再纠结抽盒。

还有消费者发现，在部分折扣零售门店里，老款泡泡玛特产品被集中陈列，以五折甚至更低的价格出售。对一个曾经需要靠抢才能买到的 IP 来说，这种变化本身，已经足够说明问题。

在部分折扣零售门店里，老款泡泡玛特产品以五折甚至更低的价格出售/图源：小红书@千层荔枝

市场很快将这种变化解读为情绪的转向。华泰证券在研报中提到，资金对泡泡玛特 2026 年业绩增长确定性的担忧，主要来自海外市场对 Labubu 的依赖度过高，而其他 IP 的认知度仍有限。

不过，如果只从产品结构和营收结构来看，“依赖单一 IP”并非真正的问题。据媒体远川研究所梳理，泡泡玛特目前的核心 IP 包括 THE MONSTERS、DIMOO、SKULLPANDA、Molly和CRYBABY。Labubu所在的THE MONSTERS 系列确实是营收主力，上半年收入占比为 34.7%，但它的爆发并没有挤压其他 IP。以最早推出的 Molly 为例，2017 年至 2024 年，其系列销售额从 4000 万元增长至约 20 亿元，其他核心 IP 的走势也大体相同。

那么，真正让市场的态度转向谨慎的原因是什么呢？

答案是供给端的变化。

过去一年里，泡泡玛特明显加快了扩产节奏，缺货问题被系统性解决，而稀缺性的消退，成为看空者反复提及的核心理由。

02

主动踩下刹车

转折发生在 6 月 18 日。那天，泡泡玛特官方宣布，对 Labubu 3.0 系列进行大规模补货，并同步开启线上预售。

对市场而言，这不是一次普通的补货，而是一次供给预期的根本性改变——意味着，Labubu 不再是“抢不到”的稀缺品，而是“可以等、可以买到”的常规商品。

变化很快传导到价格端。几个月前，Labubu 3.0 处在供不应求的阶段，玩家需要凌晨守点，黄牛层层加价，整端扫货，只为了换取一个隐藏款的概率。

但当预售机制和稳定供给同时打开，所有建立在紧张感之上的判断都开始失效了。价格不再只向上看，市场第一次认真考虑起“下行”的可能。

6月18日，泡泡玛特对 Labubu 3.0 系列进行大规模补货

这并非泡泡玛特的一次临时决策，事实上，其供给侧调整早已启动。

今年 8 月，泡泡玛特供应链中心总裁袁俊杰公开表示，以毛绒玩具为例，公司当前一个月的产能已是去年同期的十倍以上，约 3000 万只，且仍处在持续扩张阶段。这意味着，泡泡玛特正在从制造稀缺转向满足需求。

销售和营销策略也在同步调整。过去，限量发售、分批放货、制造抢购氛围，是行业通行的做法。但今年以来，泡泡玛特明显弱化了这一套路，转而采用更常态化的预售和滚动生产，延长购买窗口，减少瞬时刺激。同时，官方还加强了全渠道供货、限购规则和技术防护，尽可能压缩中间环节的套利空间。

对黄牛而言，这几乎是一场结构性的改变。因为，他们手里的货不再具备时间优势，官方随时可能追加供给，唯一能做的，只剩下尽快变现。抛售随之出现，二手价格也在短时间内快速下探。

泡泡玛特创始人王宁其实早已有预告。

泡泡玛特创始人王宁

今年 7 月，王宁在接受媒体采访时直言：“9 月之后，Labubu 每个月销售可能接近 1000 万只，全世界范围内需求量太大了，我们在用各种方式，争取不要让它被恶意炒作。”

当“炒作空间”被主动压缩时，原本依附其上的投机资金自然会选择撤离。德银在一份报告中指出，为满足激增的需求，Labubu 的产能已从上半年的 1000 万只，拉升至年底月均 5000 万只。这一举措，有望在 2025 年带来约 145 亿元人民币的调整后净利润。

从这个意义上看，Labubu 的降温，并非一次被动的市场波动，而是一场主动触发的“去泡沫”过程。泡泡玛特选择用产能和供应，换取秩序与长期规模，这在商业逻辑上并不激进，却必然以短期牺牲部分稀缺溢价为代价。

早在 2024 年业绩会上，泡泡玛特管理层就亮明了态度：“我们希望卖的是好的产品，而不是理财产品。”

当“买不到”不再是故事核心，Labubu 所承载的，便只剩下产品本身的吸引力。

尤其是对一家试图走向全球化、长期化的潮玩公司而言，这或许是必须跨出的那一步，热度的回落，也几乎是注定的结果。

03

进入更严格的审视阶段

随着出货量急剧上升，供给之外，另一个更直接冲击消费者信心的，是泡泡玛特长期被人诟病的品控问题。

掉漆、歪头、缝线粗糙……在社交平台上，围绕“Labubu 品控差”的吐槽不断出现。有消费者形容，自己为了换到一个“看起来正常”的 Labubu，前后折腾了四次。

类似的问题，也出现在泡泡玛特的其他IP身上。比如，SKULLPANDA 餐桌系列盲盒，被消费者集体投诉存在明显的品控瑕疵：品牌 Logo 被印成“POP MAET”，字母缺失；钢印重叠、模糊不清。尽管泡泡玛特随后紧急下架相关产品，但整体回应节奏和解决方案，并未完全平息争议。

SKULLPANDA 餐桌系列盲盒，存在明显的品控瑕疵：品牌 Logo 被印成“POP MAET”

截至报道发出，泡泡玛特在黑猫投诉平台上的投诉量已超过 2.1 万条。对一个高度依赖“情绪价值”的品牌来说，这种体验层面的损耗，远比一次价格回调更致命，它直接动摇的是消费者对“值不值”的直觉判断。

当热度开始退潮之后，IP 本身随之也进入了更严格的审视阶段。

王宁曾在 2025 年 3 月的一次媒体沟通会上，用“杯子”的比喻解释过公司的核心逻辑：一个杯子，通过提升生产效率，价格从 100 块钱降到 10 块钱，这说明中国制造足够优秀；同样的玻璃杯，上面印一个拉布布，就可以重新卖到 100 块钱；我们跟优秀的艺术家合作，依托中国成熟的制造业，创造新的价值。

但这种逻辑的前提是，IP 本身足够稳固。

最典型的例子就是迪士尼。迪士尼 IP 背后，有电影、动画构建的完整世界观与叙事体系，人物性格清晰，情感连接可以被反复激活。最近的《疯狂动物城 2》在国内上映 27 天，票房便达到 38.15 亿元，再次掀起现象级热度。

《疯狂动物城2》在国内上映 27 天，票房达到 38.15 亿元

相比之下，Labubu 这样的 IP 主要依赖外形设计与名人效应，故事背景、性格成长线和长期叙事空间还不够清晰。一旦新鲜感消退，IP 就更容易被拉回到“做工、材质和定价”的现实维度，审美疲劳随之加速。

泡泡玛特显然意识到了这一问题，并开始“补课”。

企查查显示，今年 3 月，公司登记了《LABUBU 与朋友们》动画剧集第一季剧本 V1 的作品著作权；11 月，业内又传出索尼影业获得 Labubu 电影改编权的消息，计划开发相关系列电影，具体形式仍在规划中。

尽管泡泡玛特方面对此不予置评，但王宁在今年 7 月曾向媒体透露，已有多家好莱坞电影公司主动寻求合作，“我们还在思考，是自己做，还是和好莱坞合作，以及用什么方式来做”。

只是，所有 IP 叙事和内容孵化都需要时间。而市场与消费者的耐心，正在发生微妙变化。

11 月 6 日晚，泡泡玛特直播间内，一名工作人员在展示售价 79 元的 DIMOO 挂链盲盒时脱口而出：“妈呀，这东西卖 79 块钱，确实有点……”

一旁的同事立刻接话：“没事，会有人买单的。”

这段直播切片迅速登上热搜。

很快，有网友拆解该产品的材质构成，包括锌合金挂件、聚酯纤维挂绳、树脂公仔和玻璃或亚克力配件，并指出类似仿品在电商平台上的成本仅需几元钱。

这或许只是一次无心的“失言”，却精准击中了当下的情绪节点——当连卖货的人都开始对价格本身感到犹豫时，那套建立在“情绪溢价”之上的定价逻辑，也开始被消费者重新审视。

04

会成为一个文化符号吗？

近期，在经历了供给反转、价格回调与品控争议之后，泡泡玛特还迎来了一次意味深长的人事变化。

12 月 10 日，泡泡玛特发布公告，69 岁的 LVMH 大中华区集团总裁吴越，接替黑蚁资本管理合伙人何愚，出任公司非执行董事，任期三年。按照披露信息，吴越将获得每年 120 万港元的固定现金薪酬，以及每年 180 万港元的股份激励。

这并不是一则普通的董事会调整公告。从吴越的履历来看，他几乎是奢侈品行业在中国的“见证者”。

可以说，相比制造爆款，吴越更熟悉的是如何在长周期内维持品牌的价值感、稀缺感和边界感。而这，恰恰是泡泡玛特当下最需要补上的一课。

69 岁的 LVMH 大中华区集团总裁吴越

摩根士丹利在最新研报中指出，吴越加入董事会，意味着泡泡玛特过去两年的增长，已经为其拓展新业务、引入顶级资源赢得了空间。更重要的是，这释放出一个信号，泡泡玛特的核心 IP，正在被纳入更广义的时尚与娱乐体系中，市场对其品牌升级与长期运营能力的预期正在发生变化。

泡泡玛特方面也表示，这次跨界，为整个中国新消费品牌如何实现品牌向上与全球化，提供了一个值得观察的样本。尽管潮玩与奢侈品看似分属两个世界，但在某种意义上其实是相通的，“那就是创造美、传递美，并让美的力量永远流传下去”。

在行业分析师张书乐看来，引入奢侈品体系的高管，本质上是为了加速泡泡玛特既定的战略转向——从单一的潮流玩具公司，走向更宽泛的潮流文化平台。这条路径并不只指向二次元衍生品，也可能延伸至穿搭、服饰乃至更多生活方式领域。此前 Labubu 在穿搭文化中被频繁使用，本身已经释放出信号，当 IP 从摆件变成可展示、可使用的符号，它的边界正在被重新定义。

但这条路并不轻松。张书乐也提醒道，奢侈品和潮玩并非简单叠加的关系。潮玩可以凭借创意迅速走红，而奢侈品则依赖长期的文化积累和消费习惯的塑造。如果只是给潮玩套上奢侈品的外壳，很容易失真。

事实上，Labubu 此前的大规模放量，也在一定程度上暴露出泡泡玛特对潮流节奏的把握仍在摸索阶段。如何在满足需求与保持克制之间找到平衡，正是奢侈品行业花了数十年才建立起来的能力。

资本市场已经给出了分化的预期。德银维持了泡泡玛特的“持有”评级，但给出了截然不同的两种估值情景。在熊市情景中，如果 Labubu 在 2026 年热度回落，且缺乏新 IP 接力，中国市场收入可能同比下滑 20%，海外收入下滑 10%，利润空间明显承压。在牛市情景下，若增长势头延续、新IP成功爆发，中国收入增长 30%，海外增长 50%，公司将迎来新一轮估值重塑。

这两种情景之间的差距，几乎就是泡泡玛特未来三到五年的分水岭。

在张书乐看来，泡泡玛特要完成真正的升级，至少要跨过三道门槛。第一，如何让产品进入更成熟的潮流体系，避免长期停留在低龄审美；第二，在跨界扩展中，如何增强实用性，而不仅是继续生产摆件；第三，也是最难的一点，如何让IP从单一商品，演变为一种可持续的文化符号。

关于 IP 的长期主义，王宁在媒体沟通会上反复提及“尊重时间，尊重经营”。在他看来，Labubu 即将十岁，MOLLY 也接近二十岁，只要持续、健康地投入，IP的生命周期远比市场想象中更长。与传统 IP 公司强调边界和排他不同，泡泡玛特选择了一条更开放的路径，通过与不同艺术家和流行文化元素合作，让 IP 在变化中不断被重新解释。

对泡泡玛特来说，眼下的降温，或许不只是一次风险提示，还可能是一段必要的校准期。当潮玩从投机品回归消费品，当热度回归现实，真正的考验不再是制造爆款的速度，而是是否有能力把一个故事讲得足够久。

只要一个 IP 曾经被真正喜欢过，它就有机会在不同阶段被重新唤醒。王宁也并不回避公司的起伏：“公司会时而大，时而小，但是我相信我们可能是属于活得最久的一家公司。”