降息不够，扩表来凑，美联储引发圣诞反弹行情

北京时间12月11日凌晨3点，美联储宣布连续第三次降息25个基点，把联邦基金利率区间降至3.5%–3.75%，符合市场预期。

然而，美联储显然心系通胀，对降息前景颇为保守，预计明年可能还有1次降息，远低于华尔街机构的预测（约3次），即使是此次降息也存在较大分歧，美联储以9比3投票通过此次降息，时隔六年首次出现三位官员表示异议。

但是这并未妨碍美股大涨，道指狂飙1.05%，对利率最为敏感的小盘股指数罗素2000的涨幅达到1.32%。原因很可能在于，美联储不仅在12月1日结束了缩表，而且此次还宣布了扩表路线图——将从12月12日开始每月购买400亿美元的国库券以充实金融体系准备金，购买规模预计会在几个月内保持高位，随后会显著缩减。这将大大缓解近几个月来回购市场的流动性紧张态势。

事实上，经历了11月的大抛售（11月历来为美股季节性较好的一个月，但今年被AI泡沫论耽误），显然近期交易员已经开始备战年底的“圣诞反弹”。腾讯新闻《潜望》获悉，就在三周前，各种投资者情绪指标都处于低迷状态，标普500指数跌破50日移动均线，华尔街投行的客户大幅卖出，而如今，隐含波动率大幅下降，多头头寸重新充盈，标普500指数距离突破高点仅差毫厘，人工智能（AI）主题亦有所复苏，“圣诞反弹”虽迟但到。

降息仍存分歧

此次明显是一次“预防性降息”。所谓“预防性”，就是旨在防范就业放缓超出预期的更大幅度下降。高盛本周初就提及，降息理由充分——就业增长不足以匹配劳动力供给增长，失业率已连续三个月上升至4.4%。

美联储预计，失业率会在年底达到4.5%（目前为4.4%）。数据显示，受过大学教育的劳动者就业市场的恶化尤为显著。20-24岁大学毕业生的失业率已攀升至8.5%，比2022年的低点高出3.5个百分点）。大学毕业生占美国劳动力的40%以上，约占美国劳动收入的55-60%。这一关键人群就业机会的进一步恶化，或许反映了AI等影响可能会对消费支出产生不成比例的负面影响。

然而，此次的降息决定也出现了较强的内部分歧。例如，芝加哥联储行长古尔斯比（Austan Goolsbee）和堪萨斯城联储行长施密德（Jeff Schmid）认为不应降息，而美联储理事米兰（Stephen Miran，川普的拥趸）则支持更大幅度的半个百分点降息。由于通胀进展停滞，官员们在本周决定前已表示，若要进一步降息，可能需要看到劳动力市场恶化的证据。

也正因如此，展示投票委员对未来利率预期的“点阵图”还显示，大多数官员预计明年至少会有一次降息，这与9月的预测相同。



“点阵图”，每一个点代表每一位委员对未来的利率预测。来源：美联储

通胀虽仍构成担忧，但短期的问题似乎不大。今年核心个人消费支出（PCE）同比通胀率基本持平，9月为2.8%。尽管关税转嫁贡献了50-60BP，而受股票价格大幅上涨推动的金融服务价格上涨又贡献了20BP，但核心PCE通胀率依然保持稳定。高盛认为，这意味着，潜在通胀率已降至接近2%，并且假设股市保持稳定，那么一旦关税转嫁在2026年年中结束，实际核心PCE通胀率应该会回落，前提是关税不会产生大规模的第二轮影响（目前没有迹象表明会出现这种情况）。

但是，显然不少业内人士对通胀心存忧虑。例如，法国Natixis投资管理债券基金经理马修（Matthew J.Eagan）此前对腾讯新闻《潜望》表示，美国政府似乎在进行一场“豪赌”，即试图通过刺激经济增长、借助关税等手段控制赤字，核心押注AI带动生产力提升；若该预期落空，如果经济增速不足以吸收这些资金（赤字即政府向经济注入购买力），通胀可能突破3%并持续上升。

扩表安抚市场

所幸扩表计划托住了市场早已开始酝酿的乐观预期，而且此次扩表计划早于交易员的预期。

嘉盛集团资深分析师辛普森（Matt Simpson）此前就称，目前美联储的资产负债表规模已经降至6.5万亿美元，银行体系的准备金降至2.9万亿美元。不论工具的名字是量化宽松（QE，美联储购买长期国债）或准备金管理购买（RMPs，购买短期国债），一旦正式官宣将成为投资者和川普政府的圣诞大礼，有望对风险资产形成利好。

持续多时的缩表也已于12月1日结束。为应对回购市场日益增长的压力，美联储于10月宣布将到期的国债和抵押贷款支持证券再投资于短期票据。但这一举措并未完全奏效。隔夜利率经常跌破美联储的目标水平，银行也一直在动用美联储的流动性支持工具——常备回购机制（standing repo facility）。美联储理事沃勒近日表示，此举对于维持回购市场秩序和美联储货币政策的平稳传导至关重要。

美国银行此前就预计，美联储将于本周宣布每月约450亿美元的此类“储备管理购买计划”。此次的结果也显示，美联储即将展开扩表计划，将从12月12日开始每月购买400亿美元的短期国债。

“圣诞反弹”蓄势待发

利率决议公布后，美股大涨，交易员似乎都在备战“圣诞反弹”，毕竟12月向来是美股季节性表现亮眼的一个月，而且估值风险已经在11月得以部分消化。

研究显示，12月的季节性表现是全球股市的一个真实特征，但所谓的圣诞行情的力度和可靠性对于不同指数的差异很大。上涨潜力仍是纳斯达克100指数，但胜率更高的则是罗素2000指数和标普500指数，原因在于，波动更高的纳指若要出现大涨，必须要在整体市场行情较好的背景下。

更关键的一点在于，“科技七巨头”对美股举足轻重，目前AI主题在经历抛售后出现回稳迹象，这也加速了指数的反弹。

景顺（Invesco）方面表示，AI相关股票本身没有泡沫，企业盈利强劲、估值也相对合理；真正出现泡沫迹象的是数据中心投资——资本开支开始依赖举债融资，且投资额已远超企业营收规模，这是需要警惕的领域。此外，全要素生产率的大幅提升尚未到来，AI的发展路径与当年互联网类似，即从技术突破到真正提升生产率可能仍需几年时间，因此市场对短期成效不必过度悲观。

有“华尔街神算子”之称的原摩根大通首席股票策略师汤姆·李（Thomas Jong Lee）近期发声力挺科技股和AI前景。在他看来，全球AI相关支出今年已超4000亿美元，未来十年预计达4万亿美元。 AI支出的必要性源于2018年起全球劳动年龄人口短缺问题凸显，预计到2035年全球劳动力缺口将达8000万，自动化和AI成为替代劳动力的关键。随着应用深化，AI对经济的实际回报将逐步显现， 这与 20 世纪 90 年代光纤技术曾缺乏明确应用场景的情况完全不同。

汤姆·李认为“下跌即为买入机会”。 “过去五年美股已经历三次熊市，频率远超历史平均水平（通常每五年一次），这一现象主要源于零日期权普及和零佣金交易，使得投资者卖出操作更便捷，加剧市场波动。但只要经济基本面未破裂，熊市带来的20%左右的回调将是买入机会。例如2025年2-4月美股大幅下跌后，很快以同等速度反弹，印证了 ‘非经济危机驱动的熊市即机会’的逻辑。”

当前最乐观的华尔街投行当属摩根士丹利，对未来12个月的标普500给出了7800点（对应22倍前瞻市盈率）的目标价，盈利是核心支撑，预计2025-2027年标普500的每股盈利（EPS）分别为272美元（+12%）、317美元（+17%）、356美元（+12%），高于市场一致预期，驱动力包括正向运营杠杆、AI效率提升、税收与监管宽松。