4月抢转口：库存的国别腾挪

中信建投分析指出，一季度抢出口伴随着供需经济数据走强，然而4月抢出口却对应偏弱的景气预期和生产高频，说明4月抢转口过程中，出口强但生产弱，本质上是在发生库存的国别间腾挪，从中国腾转到第三方国家。

核心观点

4月出口非常强劲，根源在关税影响下企业“抢转口”。

中国对非美出口明显高增，尤其是对东盟出口（单月出口规模创历史新高），印证4月港口吞吐量，也印证市场预期的对东盟抢转口。美关税豁免产品出口增速强，也在印证抢转口。

4月抢转口和一季度抢出口有何不同？

一季度抢出口伴随着供需经济数据走强，然而4月抢出口却对应偏弱的景气预期和生产高频，说明4月抢转口过程中，出口强但生产弱，本质上是在发生库存的国别间腾挪（从中国腾转到第三方国家）。

关税博弈是一场“持久战”。5月除了关注抢出口持续度之外，更需要警惕，生产是否会较一季度明显转弱。关税博弈从定价预期走向定价现实，出口背后的生产景气是未来宏观交易的关键。

正文

5月9日，海关总署公布，中国4月出口（以美元计价）同比增长8.1%，前值增12.4%；进口降0.2%，前值降4.3%；贸易顺差961.8亿美元；前值顺差1026.4亿美元。

一、4月出口强劲，单月出口金额创历史同期新高。

4月对等关税生效后，美对华新增关税税率高达145%（20%芬太尼+125%对等关税），中美之间贸易量断崖式下滑，跨太平洋航线已出现罕见的大规模停航潮。

根据海事可视化平台Vizion最新数据显示， 4月21日至28日一周内，中国出口至美国的订舱量较3月同期骤降近54%。

考虑到中美贸易断崖式下滑，市场一开始对4月出口数据态度谨慎。然而，随后陆续发布的中国港口货物吞吐量显示，中国4月出口依然强劲。不出意料，4月出口金额突破3100亿美元，创历史同期新高。4月出口同比增速为8.1%，甚至高于一季度的5.8%。

二、抢转口是关税影响下4月出口超预期的关键原因。

高关税影响下，中国对美出口明显下滑。4月对美出口同比下滑21%，环比下滑17.6%，环比下滑幅度为2000年以来同期最快。

中国对非美出口明显高增，尤其是对东盟出口，这或与转口贸易规避高关税有关。

4月中国对东盟出口604亿美元，单月出口规模创历史新高；对欧盟、印度分别出口467和112亿美元，规模均创下历史同期新高。对非美出口高增有效对冲了对美出口的大幅下滑。

港口货运数据同样佐证4月企业正在抢转口。

尽管跨太平洋航线已出现罕见的大规模停航潮，但港口货运依旧维持韧性。

4月21日-27日当周，中国港口集装箱吞吐量达到671.2万标准箱，创已公布数据（2023年3月）以来周吞吐量的历史新高。

从主要出口商品来看，美关税豁免产品出口增速偏强，而劳动密集型产品出口增速偏低。

4月11日，美国宣布对集成电路、半导体制造设备、通信设备等豁免征收“对等关税”。关税豁免产品4月出口偏强。4月集成电路、自动数据处理设备出口同比增速分别为11.9%和10.5%，环比增速均处历史同期偏高水平。

属于劳动密集型产品的服装、鞋帽、灯具和玩具等4月出口同比增速明显较3月下滑，环比读数处于历史同期偏低水平。

三、4月抢转口更多是库存的国别间腾挪，近期高频数据显示，部分出口行业生产回落。

4月抢转口更多是库存的国别间腾挪。

4月PMI的结构信息是新订单（尤其新出口订单）下滑，生产、就业、采购分项均走弱，库存去化分项较上月略快。这种结构特征指向一点，中国生产企业赶在关税90天豁免期内，将库存转移至东南亚，但并未新增生产和采购。

4月抢出口性质和一季度不同。一季度抢出口伴随着生产、订单、就业的全面改善，4月抢出口更多是库存的国别间腾挪。（详见4月PMI数据点评《关税影响从预期走向现实》）

近期高频数据显示，部分出口行业生产有所回落。高关税对中国制造业生产的影响仍然存在。

4月以来，汽车半钢胎开工率持续回落，5月8日半钢胎开工率仅为58.35%，低于历史同期水平。纺织业也面临同样情况，江浙织机负荷率亦持续回落。

四、关税博弈是一次“持久战”，5月市场或将从定价预期走向定价现实。

中美在瑞士开启首轮谈判，虽然意味着贸易战有望缓和，但关税谈判本身就存在较大不确定性。2018-2019年中美共有11轮磋商，期间谈判曾一度破裂，掀起新一轮加征关税浪潮。不排除本次谈判几经波折的可能。

对于5月出口数据，我们需要关注两点。

一是部分商品恢复对美发货，5月生产能否较4月改善。据《南华早报》报道，江苏和浙江部分制造商已接到沃尔玛等美国主要零售商的通知，要求它们近日恢复发货

二是抢转口的持续性，对此我们可以跟踪港口集装箱吞吐量。

5月除了关注抢出口持续度之外，更需要警惕，生产是否会较一季度明显转弱。关税博弈从定价预期走向定价现实，出口背后的生产景气是未来交易的关键。