金融时报：欢迎来到金融棉花糖时代，随着金融化进程加速，美国实物资产的价值正在缩水

本文刊发在金融时报，作者莉安 · 泰特是 《 金融时报 》 的专栏作家和编委会成员 。 她每周五撰写专栏文章，内容涵盖经济 、 金融 、 政治和社会等诸多议题 。 她同时也是剑桥大学国王学院的院长 。 此前，她曾担任 《 金融时报 》 编辑委员会主席 。



失衡 。 难怪华盛顿的政界人士又开始担忧全球失衡 。 美国不仅需要外国投资者购买不断膨胀的美国国债，中国出口也持续激增，加剧西方国家的赤字 。

不过，当前失衡还有另一个很少被讨论的方面，那就是全球金融体系相对于 “ 实体 ” 经济的规模 。

自从我在 2007 年采访一位伊斯兰金融学者后，这个问题就一直令我着迷 。 他把现代市场比作一台制作棉花糖的机器 。 原因是什么？房地产等实体资产被用于担保债务，随后又通过衍生品等方式被反复质押，就像糖被一次又一次拉成棉花糖 。

这团金融云看上去十分壮观 。 但它和棉花糖一样，真正的实体资产价值其实很小 。 金融体系崩溃时，我们已经见识过这一点 。

现在情况改变了吗？

2008 年金融危机暴露了过度金融化的危险，人们或许会以为情况已经有所改观 。 然而，事实恰恰相反 。

麦肯锡全球研究院刚刚发布了一份引人关注的全球资产 、 负债和财富资产负债表估算 。 这项研究始于 2021 年，特点是同时统计公共部门和私人部门的资产 。

按照报告估算，2025 年全球资产负债表规模达到近 1.8 千万亿美元，创历史新高，比 2024 年增加 100 万亿美元 。 相比之下，全球国内生产总值（GDP）为 117 万亿美元 。

这一名义总额包括 620 万亿美元 “ 实体 ” 资产，涵盖房地产 、 基础设施 、 机械设备和知识产权；金融资产为 550 万亿美元，包括股票 、 贷款 、 债券和货币 。 与之对应的是 600 万亿美元全球财富，其中绝大多数由家庭持有 。

这些数字已经令人震惊，具体情况更令人吃惊 。 自 2000 年以来，全球家庭财富增长超过三倍，也就是达到原来的四倍以上 。 在资产价格上涨的推动下，财富扩张速度远远超过实体经济 。

其中，美国占 175 万亿美元，中国占 75 万亿美元 。20 年前，财富增长主要由房地产价格上涨推动 。 去年，主要动力则变成了股价飙升，特别是美国股市上涨，占全球财富增量的 57%。 实体资产只占区区 20%，远低于过去 。

与此同时，美国资产价格总值已相当于 GDP 的 3.7 倍，是历史平均水平的两倍 。

麦肯锡指出：“ 全球财富增长在更大程度上由账面财富推动，也就是名义资产价值与实体经济脱节 。”

说得直白一些，富裕消费者生活在一个棉花糖经济中 。

其他细节同样值得注意 。 自 2008 年以来，家庭债务与 GDP 之比已经下降，尤其是在美国 。 这是好事 。 但美国 、 日本和欧洲的政府债务大幅攀升，中国企业债务也迅速膨胀 。

与此同时，自 2000 年以来，中国 “ 生产性资产 ” 与 GDP 之比翻了一番，美国的这一比例却基本停滞，目前甚至低于 20 世纪 80 年代初的水平 。 这个结果实在难堪 。

许多美国人可能对此不以为意 。 他们可能会指出，中国部分 “ 生产性资产 ” 受到过度投资影响，未必真有那么高的生产效率 。 美国部分资产也可能因为数字投资难以衡量而被低估 。

美国联邦储备委员会主席凯文 · 沃什等人认为，或者说希望，人工智能（AI）将带来生产率奇迹 。 这可能让美国依靠经济增长消化不断上升的主权债务，同时为当前股票估值提供依据 。

此外，许多经济学家认为，一定程度的金融化有积极作用 。 例如，国际货币基金组织（IMF）长期鼓励贫穷国家深化金融体系，以促进经济增长 。 按照这种逻辑，美国资本市场不断扩大，可以被视为经济成熟和实力强大的证据 。

不过，麦肯锡的扬 · 米施克对我说：“ 好事有时也会过头 。”

他指出，当前这种格局 “ 已经相当极端 ”。

确实如此，而且风险已经随处可见 。

国际清算银行（BIS）最近指出，一个问题是，全球财富如今高度依赖美国股市，以及美国围绕人工智能形成的乐观情绪 。 因此，“ 股市如果出现大幅调整，对宏观经济造成的影响可能比过去更严重 ”。

中国开源人工智能模型带来的竞争，也可能触发这样的震荡，例如本月发布的 Kimi K3。

国际货币基金组织指出，另一个危险是，长期利率上升可能引发主权债务危机，也可能迫使政府通过制造通胀减轻债务负担，或者重组债务 。 除非人工智能奇迹真的出现 。

除此之外，还有一个更微妙的哲学问题 。 金融化让人类从真实产品的 “ 制造者 ”，变成金融价值的 “ 攫取者 ”。

许多宗教都不喜欢这种现象 。2007 年，那位伊斯兰金融学者对我作出棉花糖比喻，原因就在这里 。 我怀疑，许多选民同样对此感到不满 。 西方流行文化更愿意把金融描绘成促进经济增长的手段，而不是让金融本身成为最终目的 。

不过，这些疑虑不太可能阻止投资者继续大量买入美国股票，也不会阻止中国银行继续向企业发放贷款 。

无论是福是祸，21 世纪的世界似乎已经对金融棉花糖上瘾 。 其中一个重要原因是，它让富人感觉自己越来越富 。

川普最好祈祷，这一切最终不会变成一摊黏糊糊的烂摊子 。