10月出口下行的三大原因

东吴证券认为，出口超预期下行主因：一是去年9-10月出口错位，去年10月逆季节性增长推高基数；二是欧美关系缓和后对欧盟出口回落；三是年末"抢转口"动能减弱，对东盟、非洲等新兴市场出口放缓。结构上，劳动密集型产品持续负增长，高技术产品保持韧性。

核心观点

11月7日，海关总署公布数据显示，中国10月出口（以美元计价）同比录得-1.1%，前值+8.3%，Wind一致预期同比+3.2%，10月出口同比超预期下行，录得今年3月以来首次负增长。

分区域来看，对美出口仍录得较大负增长，对东盟出口保持一定韧性，对其他国家和地区出口均有不同程度回落：

（1）三大贸易伙伴中，对美出口增速录得-25.2%，较9月份的-27.0%延续收窄；对东盟出口增速录得+11.0%，较9月份的+15.6%小幅回落但保持一定韧性；对欧盟出口增速录得+0.9%，较9月份的+14.2%明显回落。

（2）新兴贸易伙伴中，对非洲和拉丁美洲出口增速仍录得正增长，但同比增速均有明显回落，分别由9月份的56.4%和15.2%回落到10.5%和2.1%。

分产品来看，劳动密集型出口仍录得较大负增长，高技术制造业出口维持较强韧性：

（1）从劳动密集型产品来看，服装、箱包、鞋靴等产品同比增速分别仍录得-16.0%、-25.7%和-21.0%的负增长，且均较9月份进一步走弱；家具出口同比增速从9月份的正增长转负，录得-12.7%。

（2）从技术密集型产品来看，10月手机出口增速大幅回落，从9月的-1.7%回落至-16.6%；集成电路、汽车和船舶出口保持较强韧性，同比增速分别录得+26.9%、+34.0%和+68.4%。

10月出口为何超预期下行：

（1）去年9月和10月出口错位的影响凸显。从出口的环比季节性变化来看，受国庆假期影响，10月出口环比会呈现季节性回落趋势，过去10年10月份出口环比增速均值录得-3.8%，而去年10月份出口环比增速逆季节性录得近10年首次正增长（+1.8%），造成去年9月和10月出口数据错位，即9月数据偏低，10月数据偏高，因此使得今年10月份出口环比季节性回落对出口同比读数的影响加剧。

（2）对欧盟出口回落或受欧美关系缓和影响。在今年4月美国对等关税落地以来，欧美贸易关系的不确定性下我国对欧盟出口环比持续增长，使得我国出口持续超预期。而在8月份欧美公布贸易协议联合声明后，欧美贸易关系有所缓和，我国对欧盟出口也开始边际走弱，9月费桃国对欧盟出口环比增速录得-7.1%，而10月份则进一步回落至-8.6%，或指向欧美关系缓和下，我国对欧盟出口受到的扰动。

（3）对其他地区出口超预期回落或因年末“抢转口”告一段落。受对等关税影响，我国出口呈现明显的“抢出口”特征，随着下半年中美贸易关系的缓和以及“抢出口”动能的逐步减弱，10月份对东盟、非洲以及其他新兴市场出口同比增速的放缓或也指向“抢转口”告一段落。另一个可以佐证的点是10月份非洲和东盟经济体PMI指数均处于扩张区间，因此并非是实际需求的减弱。往后看，在11月和12月基数进一步走高的背景下，出口环比动能的减弱或使得出口同比增速仍有进一步走弱的风险，四季度出口同比增速或有转负的可能。