就在5月15日联储局主席鲍威尔（Jerome Powell）在第二届Thomas Laubach研究会议上发表重磅讲话，首次系统性地阐释了联储局对未来经济环境的预判及货币政策框架调整方向。此次讲话不仅是对过去五年全球供应链动盪、通胀失控等挑战的反思，更是为后疫情时代联储局的职能转型奠定基调。

鲍威尔的演讲有三大要点：

其一，未来通胀可能更加波动，美国可能正在进入一个供应衝击更频繁、持续时间也更持久的时期。

其二，鑑于2020年以来通胀和利率的重大变化，联储局正在调整政策框架。

其三，由于随后出现的意外高通胀，2020年的框架被证明是不充分的，但2%的目标保持不变。

值得注意的是，鲍威尔演讲的核心是货币政策的制定框架，并没有对今年降息与否做出评价。



图为2025年5月7日，联储局主席鲍威尔（Jerome Powell）在议息会议后发表讲话。（Reuters）

通胀2%共识生变？

货币政策框架指的是联储局如何阐明其利率制定策略。鲍威尔开篇即指出，美国正进入一个“供应衝击更频繁且可能更持久的时期”，这一判断标志着联储局对全球经济结构性矛盾的认知升级。

相较于2020年框架评估时对“通缩风险”的担忧，当前的核心矛盾已转向供应链碎片化、地缘政治衝突及气候危机等多重因素叠加引发的供给端脆弱性。这种转变直接体现在通胀波动性的加剧——即使长期通胀预期锚定2%，短期价格波动幅度仍可能远超2010年代水平。

鲍威尔称，联储局在处理通胀问题上，可能将重新回到2019年之前的货币政策框架，放弃“平均通胀是否达到2%”的框架，转为“只关注当下通胀是否达到2%”。



2025年4月，美国年通胀率从3月的2.4%降至2.3%，为2021年2月以来的最低水平，低于预测的2.4%。（Trading economics）

框架为什么调整，有何背景？自2012年以来，伯南克（Ben Bernanke）领导的FOMC首次将联储局的货币政策框架编纂成文，题为《长期目标和货币政策策略声明》，被称为“共识声明”，设定了2%的通胀目标。

2008年全球金融危机至2020年新冠疫情之间的10多年，全球陷入低增长、低通胀、低利率的“三低”时代，发达经济体政策患上“利率病”，政策利率普遍在0%附近，这被称作零利率下限。

经年日久，“利率病”的隐患逐步显现。一旦经济出现轻微的下行，央行便放水。待到经济再度衰退，央行将“降无可降”。然而，在经济疲弱时通胀往往会下降，名义利率被钉在零的水平，从而推高了实际利率。更高的实际利率进一步抑制了就业增长和经济活力，并强化了对通胀及通胀预期的下行压力，整个社会深陷“通缩螺旋”。



川普一方面对中国产品加徵关税，一方面要求联储局降息。（Getty）

经济危机后的十几年中发达经济体依然经历此种阵痛，即便在利率处于历史低位的情况下，通胀率也一直低于2%的目标，央行官员深感担忧。2020年，鲍威尔带领其同僚採纳一个新框架——平均通胀目标制，核心考量是弥补通胀目标持续未达标的情况。

平均通胀目标制的含义是：当通胀持续一段时间低于2%目标后，即便通胀升至2%以上央行也不应该立即加息，而是应该允许通胀在一定时间超过目标。换言之，央行由“只关注当下通胀”变成“关注过去一段时间的平均通胀”。平均通胀目标制本是为了应对2008年全球金融危机后的“三低”时代。不凑巧的是，疫情期间混乱的救助政策，导致欧美经济体走向“三高”时代——高利率、高增长、高通胀。

2021年11月，由强劲需求和混乱的供应链导致的美国通胀率达到6%，联储局不得不在16个月内累计加息525个基点，迅速灭火。由鲍威尔主导的平均通胀目标制也被视为导致当年联储局“动作太慢”的原因之一。

鲍威尔在解释货币框架调整原因时不再嘴硬，颇有些认错的意味：“自2020年以来，经济环境已发生显著变化，我们的回顾将反映出我们对这些变化的评估”。

那么，联储局放弃2%通胀目标了吗？没有。鲍威尔明确表示“我们今天仍然完全致力于2%的目标”。只不过，不再关注过去平均2%的通胀。

“零利率时代终结”成为本次讲话的隐含结论

这是这次讲话中最重磅硬核的部分，鲍威尔用了非常审慎说明的态度做了说明，我们来做个详细解释：

首先，关于“缺口”评估范式调整的说明。查閲过去记录，联储2020年政策框架曾提出“平均通胀目标制”，允许通胀适度超调以促进就业最大化。但鲍威尔此次明确表示，需重新审视就业和通胀“缺口”的衡量标准，避免将低失业率简单等同于通胀风险信号。这意味着联储局可能弱化对劳动力市场饼热的敏感性，转而构建更具容错性的政策响应机制，以应对供给衝击导致的经济数据“失真”。

其次，关于利率政策的长期锚定的说明。“零利率时代终结”成为本次讲话的隐含结论。鲍威尔指出，实际利率上升不仅反映通胀波动性，更指向中性利率水平的永久性抬升。这一判断与5月会议维持4.25%-4.5%利率区间不变的决策逻辑一致，暗示联储局正为“更高更久”的利率环境构建理论支撑，未来降息周期或较市场预期更为谨慎。

其三，关于沟通策略的透明度升级的说明。针对市场对联储局前瞻指引有效性的质疑，鲍威尔提出将优化风险表述方式，尤其在“衝击规模更大、更分裂”的时期，需更清晰地传达政策不确定性。此举或意味着未来联储局会议声明可能引入概率化情景分析，而非单一方向预期，以降低市场对单一政策路径的过度依赖。

不确定性时代加剧中的角色重塑

鲍威尔的讲话揭示了一个关键转向：联储局正从“需求管理者”转向“系统风险缓衝器”。在全球化退潮与产业链重构的背景下，单一利率工具已难以应对複合型衝击，货币政策框架的灵活性与沟通效能将成为维护经济韧性的核心。正如鲍威尔所言，“稳固的通胀预期是联储局一切行动的基石”，而如何在全球秩序重构中守住这一基石，也将成为未来五年联储局面临的最大考验。

可以说，鲍威尔这番认识是很通透的。联储局能否担此重任，其实还有话下之意——川普2.0时代美国经济的困局不真的在货币政策，而在行政权力与债务问题。