有关人工智能（AI）泡沫化的警告声不断，但情势最近有一大转变：先前投资人担心AI泡沫可能重蹈1999年达康泡沫的覆辙，但在AI股历经近几周市场剧烈震荡后，市场开始忧心AI泡沫可能更像2008年爆发的全球金融海啸。

之前，众人拿AI与达康泡沫相提并论。两波市场荣景有明显相似处：都是用途尚未可知的新科技，满怀憧憬的投资人争先恐后买进，导致相关股票飙上云霄。但近来，愈来愈多投资人担心拿错误的泡沫来比较。

例如，投资管理协会（IMA）执行长凯茨尼尔森说：“我之前写道，AI的推出让人觉得似曾相识，有如1999年电信泡沫的翻版。今天，开始觉得像是1999年泡沫胀愈大，变得更近似于导致2008年金融海啸的泡沫。”

AI泡沫 vs. 达康泡沫

这种转变很糟糕。与1999年相比，AI热潮多少令人安心。股价热得冒泡，从许多角度来看，是伴随科技创新而来的代价，因为将来的新发明难以评价。更何况，过往的泡沫留下运河、铁路、汽车、互联网等新发明，重塑了经济样貌。即使股市涌现巨大的卖压，也阻止不了AI的成长。

而且，就估值而论，AI也不像达康那么高估。股价之所以上涨，是受芯片制造商和其他公司从AI成长获利所驱动。如果这种获利趋势能持久，股价即使大涨，也不会显得太昂贵。微软和苹果都走过1999年达康泡沫时期，如今这两支科技股的估值比当年还要便宜。

再者，在千禧年前夕上市的网络公司，大多都尚未脱离亏损状态，有的甚至连营收进账也没有，估值即使以当年的本梦比来看仍显得太荒唐，与今天的AI相关大咖如辉达（Nvidia）获利甚丰，简直天差地别。

AI泡沫 vs. 房贷信用泡沫

话虽如此，投资人愈来愈关注一个令人联想起2008年的警讯：信用泡沫。

当年那波惊天动地的金融危机，肇始于次级房贷泡沫，贷款户最后缴不起房贷，引爆一系列地雷。与全球金融海啸类比更令人惊骇，因为信用泡沫破裂造成的伤害远比达康泡沫爆破严重。达康泡沫化后，股价崩跌只是让投资人的纸上财富缩水，尾随2000年股市崩盘而至的经济衰退，是记忆所及较温和的。况且，泡沫爆掉后，互联网持续改造社会与经济，最终让许许多多的人赚大钱。

但信用泡沫爆裂会导致损失、资产贱价抛售以及破产。凯茨尼尔森指出，20年前压垮经济的不是房价下跌，而是房贷相关金融工具崩跌拖垮了银行业与整个金融体系。

此刻声称AI资料中心可能像2008年那般引爆一连串地雷，也许太夸张；但那场金融危机确实提供一些风险模板，值得警惕并密切观察。

例如，甲骨文公司（Oracle）正大量举债筹资兴建资料中心，目前甲骨文5年期信用违约交换（CDS）价格已飙涨，涨到比2008年雷曼兄弟倒闭后还要高的水准。法国兴业银行信用策略师库玛估算，就甲骨文而言，债务不履约隐含风险如今已超过16%。

甲骨文是超大规模云端业者之中的特例，但债务愈滚愈大的整体方向很清楚，所以仍有理由提高警觉。