车市两重天：乘用车卷生卷死，商用车岁月静好

同样是造车，乘用车企业正为新旧产品交接付出利润，商用车企业则从新增订单中获得了喘息。半年报里的反差，比一场价格战更复杂。

2026年上半年，中汽协数据显示，乘用车销量1272万辆，同比下降6%；商用车销量229.7万辆，同比增长8.3%。

华尔街见闻根据已公布半年报计算，15家主流乘用车企业合计归母（股东应占）净利润约202亿元，较上年同期约366亿元下降约45%，12家业绩恶化、8家亏损；8家商用车企业合计归母净利润约90亿元，同比增长约19%，全部盈利，其中6家增利。

两组利润的背后，是两套不同的经营逻辑。

销量分化背后，是两类盈利模式处于不同周期位置的碰撞。

乘用车销量下滑时，新车、智能化和渠道投入仍需继续，利润受到成交价、产品周期和费用率的三重挤压；商用车则在更新需求、出口和新能源运营成本下降的共同推动下释放规模效应。

半年报真正拉开的，是企业把销量转化为毛利、再把毛利转化为现金的能力。然而销量的冷暖，只解释了这场分化的一半。

01 价格战之外，乘用车还在为换代付费

15家乘用车企业的利润池呈现出鲜明的两极结构。

7家盈利企业合计赚取约386亿元，8家亏损企业合计亏损约184亿元；比亚迪、吉利、奇瑞和上汽合计贡献约351亿元，占盈利企业利润总额超过九成。理想、赛力斯和长城较上年同期合计少赚约143亿元，蔚来同期减亏约108亿元。

需求端的压力首先来自国内市场。上半年乘用车国内销量828.8万辆，同比下降24.3%，出口则增长71.7%至443.2万辆。国内需求收缩加大了终端促销压力，并削弱了面向国内市场的成本摊薄效应；出口增长则在一定程度上对冲了内销下降。

进入车型换代期后，老款清库压低成交价，新车爬坡增加制造和营销成本，研发、人员和渠道费用又难以同步收缩，销量波动由此被放大为利润波动。

赛力斯集中呈现了这条传导链。公司收入下降7.87%至574.93亿元，由盈利29.41亿元转为亏损17.17亿元；研发费用增长27.44%至37.34亿元，经营现金流由净流入144.37亿元转为净流出123.76亿元。

赛力斯将业绩下滑归因于产品销售结构变化、二季度主力车型处于迭代过渡期，以及电池、芯片等核心零部件阶段性涨价和资产减值。收入下降的同时，营业成本仅下降0.56%，毛利空间先受到了挤压。

换代的账还不止当期费用。赛力斯半年报显示，本期计提无形资产减值约15.7亿元，公司提及对部分适配性受限的存量资产计提减值。新技术继续投入，部分旧技术资产的回收预期却已下调，两笔账同时进入了当期损益。

理想由盈利17.43亿元转为亏损39.81亿元。两家公司合计减少利润约104亿元，反映出主力产品换代对收入、费用和现金流的同步冲击。

对依赖少数主力车型的企业，换代不仅影响销量，还会同时抬高费用率、压低现金回款，产品周期因此被放大为利润周期。

有些企业则守住了毛利率，压力出现在毛利之后。

比亚迪归母净利润下降20.54%至123.25亿元，综合毛利率提高0.84个百分点至18.85%，经营现金流增长17.28%至373.34亿元；吉利综合毛利率提高1.6个百分点至17.9%，归母净利润小幅下降至90.91亿元，公司定义的核心归母利润增长46%。

汇兑影响较大，规模效应也有所弱化。毛利率守住了，费用和其他损益仍会继续挤压最终利润。

上汽和奇瑞同样呈现综合毛利率上升、法定利润下降。费用、汇兑、减值和上年一次性收益，放大了报表利润与主营经营之间的落差。

这组背离表明，部分头部企业的综合毛利率仍有支撑，但费用、汇兑、减值及其他损益对法定利润形成了明显影响。

随着交付规模扩大，部分新势力的亏损有所改善，但企业之间的毛利率走势并不一致。

蔚来收入增长85.9%，股东应占亏损由120.35亿元收窄至12.18亿元；零跑收入增长57.2%，实现2.1亿元盈利，但毛利率由14.1%降至11.7%。

广发证券在2026年中期策略中认为，规模、运营效率和动力路线多元化构成车企穿越周期的基础，产品差异化则决定企业能否获得超额利润。

华创证券9月8日的财报总结显示，二季度乘用车样本企业（不含上汽）毛利率同比提高0.3个百分点，期间费用率却提高1.4个百分点。

从半年报看，规模本身并不等同于盈利能力，产品接续、费用控制和定价稳定性仍决定规模能否转化为持续利润。

02 商用车重卡周期、出口和电动化形成利润共振

商用车利润改善的起点，是其生产工具属性。

上半年商用车国内销量增长0.8%至163.3万辆，出口增长32.5%至66.4万辆，后者贡献了销量增量的九成左右。国内市场接近持平，新增订单主要来自海外。把这轮增长称作全行业的更新行情，会高估内需的支撑。

据广发证券测算，重卡通常在5—8年进入更新周期，2025年更新率约为1/11，低于历史区间。上半年商用车国内销量增长0.8%至163.3万辆；出口增长32.5%至66.4万辆，贡献销量增量近九成；重卡增长22.6%，轻卡仅增长1.3%。

存量更新和外需扩张，使重卡获得了更强的利润弹性。

利润增量也沿着这一结构集中。

中国重汽（采用03808.HK口径，不再重复计算其控股的A股上市公司）归母净利润43.25亿元，占样本接近一半；同比增加约9亿元，占利润增量约63%。

公司重卡销量18.85万辆，出口10.84万辆，出口收入增长54%至309.12亿元。收入增长39.24%，净利润增长26.22%，据财报数据计算，综合毛利率由约15.1%降至13.9%。

中国重汽的销量和出口增长仍对利润形成明显支撑，收入和利润保持增长而毛利率下降，说明上半年景气改善首先表现为规模扩张，单车盈利水平并未同步提高。

规模效应在福田和一汽解放的报表中更直接。

福田汽车中重卡销量增长39.3%，收入增长10.86%，归母净利润增长16.54%，扣非净利润增长41.04%。一汽解放收入增长33.81%，扣非净利润由亏损3.77亿元转为盈利3317万元。

从收入和扣非利润同步改善看，销量恢复可能带来了一定的固定成本摊薄效应；相较归母净利润1459%的低基数增幅，扣非利润转正更能说明主营经营改善。

新能源重卡提供了另一条利润路径。

上半年新能源商用车国内销量增长40.2%，渗透率达到30.4%。港口、矿区等线路里程高、路线固定，油电价差能够更快覆盖购置价差。

一位资深行业分析人士对华尔街见闻表示，新能源商用车增长基础是部分场景的全生命周期成本已经低于燃油车。新能源重卡算的是购置成本、能源费用和出勤效率等组成的经济账。向长途干线扩展，则取决于续航、载重、补能和残值。

客车和轻型商用车勾勒出景气边界。金龙、中通净利润分别增长137.6%和48.5%；宇通归母净利润下降3.52%，但扣非利润增长15.83%；江铃净利润仅增长0.83%，中集车辆增收不增利。

中国重汽一家占商用车样本利润接近一半、利润增量超过六成，这组权重已经限定了“岁月静好”的范围：出口和重卡龙头的增量，抬高了板块合计数。

03 出口接棒内需，下一场竞争是利润质量

乘用车和商用车都在借海外订单扩大收入来源。随着出口占比提高，竞争也延伸到了海外销售和服务环节。

工信部援引中汽协数据显示，上半年汽车整车出口509.6万辆，同比增长65.3%；其中新能源汽车出口235.5万辆，增长1.2倍。奇瑞境外收入占比由46.3%升至69.1%，比亚迪出口79.2万辆、增长68%。

对奇瑞、比亚迪等出口规模较大的头部企业，海外市场已经不只是补充销量的渠道，也成为提高产能利用率、分摊平台和研发成本的重要业务。

出海竞争也在由出口数量转向海外经营质量。海运、关税、认证、本地渠道、售后备件和海外工厂爬坡都会消耗毛利，向经销商批发也只是销售链条的中间环节。

长城上年同期确认22.74亿元海外税收政策相关补贴收益，本期汇兑收益同比减少17.59亿元；长安汇兑由净收益13.56亿元转为净损失2.3亿元。

海外业务扩大后，区域定价、渠道库存、汇率管理和现金回款共同决定出口利润。

国内渠道则决定销量和财务收入之间是否匹配。

中国汽车流通协会数据显示，6月汽车经销商综合库存系数为1.58，同比提高11.3%，超过协会定义的1.5警戒水平；月末库存约250万辆。如果厂家批发与终端零售之间的缺口持续扩大，库存压力可能通过折扣、返利、减产或减值等方式，滞后反映在利润表中。

比亚迪利润下降但经营现金流增至373.34亿元，赛力斯则由净流入144.37亿元转为净流出123.76亿元，两者所处的经营状态由此拉开。

商用车也要回答增长质量的问题。海外重卡订单与矿业、基建和当地融资环境相关，进入新市场需要建立服务网点和备件体系；国内需求则由货运量、运价和更新周期决定。

国家统计局数据显示，上半年规模以上汽车制造业利润下降19.5%，同期规模以上工业利润增长18.7%，汽车业整体盈利仍在收缩。

东吴证券研报将二季度国内汽车需求景气度概括为重卡、客车好于乘用车和零部件；中金公司则认为，下半年乘用车盈利修复速度将受到高端车型订单、终端价格稳定性、出口利润贡献及渠道库存等因素影响。

面对行业的分化，前述行业分析人士表示，销量恢复能否转化为利润，取决于新车投入、价格体系和渠道库存的再平衡。

商用车的相对韧性则来自重卡更新、出口和场景电动化，但其持续性仍需观察货运需求、海外订单以及新能源车型经济性的变化。

当旧技术要减值、渠道存货要促销、过去的采购款要到期支付，汽车的经营成本就不会随半年报结账而结束。商用车接住了足以拉动利润的订单增量，乘用车则在新旧产品交接中承受投入与回报的错位。两边的销量表现不同，但利润都取决于同一件事：新增收入能否覆盖为它付出的代价。