中国AI行情进入第二阶段

许多科技股经过回调后，估值变得更合理。

8月13日，知名经济学家洪灝在一场采访中分享了对未来AI行情的判断。

投资作业本课代表整理了要点如下：

1、（科技股）经过两个月的回调，许多个股已经回落到更现实的价位，估值变得更加合理。

2、这轮（AI）上涨已经进入第二阶段。基本上，现在质量比故事本身、比标的数量更重要。

市场正在进入分化阶段：优质（高质量）标的会表现良好，而一些只会讲故事的标的，会继续跑输整个板块。

3、中国半导体公司现在主导着中低端区间。半导体出口仍在增长，同比增幅高达 50%—60%，是非常高的两位数。

所以我认为很多标的有望继续表现良好，但考虑到估值，以及盈利增长的可持续性问题，一些质量较差的标的会跑输。

4、（腾讯阿里）它们还处在从传统互联网公司向新型 AI 云计算公司转型的路上，还有很长的路要走。虽然最近这些公司的股价在上涨，但多数只是技术性反弹。

洪灝认为中国科技股经过两个月回调、估值已回到合理区间，AI 行情从"讲故事"进入"拼质量"的第二阶段，有业绩兑现的优质标的将继续跑赢，只会讲故事的将落后。此外韩国资金正轮动进入港股，成为市场新变量但尚未改变香港市场结构。

以下是投资作业本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：

许多科技股经过回调后，估值变得更合理

主持人：你是否认为，7 月的那轮回调也帮助中国科技股的估值回到更有吸引力的水平，让你对市场包加乐观？

洪灝：是的，我认为经过两个月的回调，许多个股已经回落到更现实的价位，估值变得更加合理。

所以，一部分高估，以及一部分极端的相对涨幅，都得到了修正。因此，许多基金正在重新审视这些标的。我还听说，一些外国投资者也在重新审视中国的 AI 标的。

这轮AI行情进入第二阶段

主持人：不过，审视中国标的的标准是否已经改变了？以前就是单纯参与 AI 交易，现在有多少是在真正关注这些公司的投入能否转化为实际业绩？

洪灝：是的，我认为这轮上涨已经进入第二阶段。基本上，现在质量比故事本身、比标的数量更重要。

中国 AI 板块里，许多标的都有故事可讲，而且是很好的故事，但几乎没有业绩可以兑现。

所以我认为，市场正在进入分化阶段：优质（高质量）标的会表现良好，而一些只会讲故事的标的，会继续跑输整个板块。

优质公司的选择

主持人：什么样的指标才算得上真正的优质？是现金流、变现能力、资本开支，还是回报？

洪灝：是的，有些公司仍处于早期发展阶段，但其中许多已经展现出很有前景的成果。比如 DeepSeek 新发布的 Pro 模型，还有 Kimi 3——很多模型的能力已经能够对标美国同行，但成本大幅降低。

所以我认为，很多这样的公司正在走向资本市场融资，而且会获得很好的反响。此外，一些现有的公司，如果在模型开发和 token 消耗上持续显示出进展，也会继续受到关注。

但另一方面，一些标的上一季度业绩亮眼，利润增幅可能高达 1000%。但很多人怀疑，如此强劲的盈利增长能否持续，因为它们的产能仍然依赖海外订单来填满。

我认为，中国半导体公司现在主导着中低端区间。你看最近的中国出口数据，半导体出口仍在增长，同比增幅高达 50%—60%，是非常高的两位数。

所以我认为很多标的有望继续表现良好，但考虑到估值，以及盈利增长的可持续性问题，一些质量较差的标的会跑输。

腾讯阿里股价上涨是技术性反弹，从互联网公司转型为AI云计算公司，还有很长的路要走

主持人：那腾讯、阿里巴巴这样的科技巨头呢？以腾讯为例，我们看到它的营收超出了预期，但与此同时，AI 和算力支出翻了一番。它们的 AI 投入什么时候能产生回报？投资者该如何权衡这一点？还有它们对中国国内市场、尤其是零售的依赖，又怎么看？

洪灝：是的，我认为这些公司在 AI 上投入巨大，但多数投资者仍然把它们看作旧经济公司、互联网平台公司或游戏公司。

尽管它们投入不小，其中一些已经取得了一定成果——比如腾讯元宝，在中国非常受欢迎的 AI 工具，表现不错；阿里云也已经展现出非常强劲的盈利增长。

但问题是，AI 业务对集团整体业绩的贡献仍然相对较小。所以我认为，它们还处在从传统互联网公司向新型 AI 云计算公司转型的路上，还有很长的路要走。

因此，虽然最近这些公司的股价在上涨，但多数只是技术性反弹。

比如刚才新闻标题显示，很多个股的空头头寸已经从峰值回落——但这通常是一个反向指标，说明技术性反弹已经完成了这轮行情的大部分涨幅，这轮反弹里最容易赚的钱已经赚到了。

所以进入第二阶段，我们要寻找的是质量，以及这些公司新的盈利驱动力。

出口强劲，但刺激消费更紧迫

主持人：把这个问题扩大到整个中国经济：我们看到了 AI 行业的热潮，以及与之相关的制造业和出口的强劲；但另一方面，国内需求在萎缩。需求压力——低迷的经济、疲软的消费——会不会在某个时点压过中国经济更积极、更光明的一面？

洪灝：我认为目前中国应对得还不错，出口部门在节节走高。

我们的出口仍然保持着非常高的两位数增长。眼下，出口部门和高端制造业是增长的贡献者，但刺激消费的紧迫性正变得越来越突出——消费增长、社零增速在大幅放缓，不能只靠出口来驱动增长。

中国出口占全球出口的比重处于历史高位。基本上，许多贸易伙伴都发现很难与中国竞争。我认为中国几乎所有行业都在录得贸易顺差——中国制造商享有的是绝对优势。

最近我们听到来自欧盟越来越强烈的批评，学术界也有越来越多的证据表明，中国出口基本上抢走了欧洲出口商的饭碗。

所以我认为，接下来我们会看到更多的贸易摩擦，尤其是中国和欧洲之间。

韩国资金流入港股，成为市场的新力量

主持人：你在笔记里写过，在 AI 热潮下，激进的韩国交易者正进入香港市场。当然，在经历了这轮市场波动之后，这会对香港市场的结构产生实质性影响吗？有什么值得我们注意的？

洪灝：还不会产生影响。我认为韩国交易者以敢于冒险、风险偏好极高而闻名。你看，最近两周香港市场的反弹相当惊人——恒生指数从底部上涨了超过 15%。

你必须承认，有新资金进来了。

我听说，其中相当一部分资金实际上是从韩国市场轮动过来的，来香港寻找机会——这里的估值便宜，而且很多中国 AI 标的还有待发掘。

所以我认为这是市场上的一股新力量。香港欢迎这种既有资金又有风险偏好的新类型交易者。