2022年“爆炸性上涨”或将重演

沉寂已久的美元多头，正在悄悄重新集结。

对冲基金在过去两周里一直在买入美元，对抗G10主要货币。据追风交易台，汇丰银行多资产策略师Duncan Toms在最新研究中直接把“美元爆炸性上涨”列为下半年的核心“痛苦交易”——所谓痛苦交易，就是当前市场普遍没有准备好、一旦发生将让大多数人猝不及防的走势。他们甚至搬出了2022年的剧本：那一年美元指数累计涨幅超过15%，横扫几乎所有资产类别。

这不是一家机构的孤立判断。德意志银行、摩根大通、汇丰三家机构在同一时间点，指向同一个方向：美元的风向正在转变。

资金流向已经先动了

德意志银行的CORAX系统追踪全球电子现货外汇交易流量，数据截至6月26日。

数据显示，过去两周，对冲基金持续买入美元对抗G10货币。对冲基金整体仍是美元净买入方，G10方向的买入读数为+0.9%，新兴市场方向更高，达到+3.7%。这一数字目前处于过去五年的第99百分位——也就是说，对冲基金当前做多美元（对新兴市场货币）的力度，比过去五年里99%的时间都要强。

另一面，真实钱（资产管理机构）方向则相反——他们仍在卖出美元，但卖出力度已经比上周明显减弱。

这种分歧本身就是信号。对冲基金通常是方向性押注的先行者，而实钱机构的卖出放缓，意味着此前压制美元的力量正在消退。

汇丰的判断：不是涨，是“爆炸性上涨”

普通的美元走强，市场可以消化。但汇丰的措辞明显更重——“爆炸性”（explosive）。

在题为《最大的痛苦交易》的报告中，该行将“爆炸性美元上涨”列为下半年六大“痛苦交易”之一。框架中提到，美元走强的第一个触发因素是美联储的态度。6月FOMC会议后，美联储放弃了前瞻指引，转而明确聚焦控通胀，市场将此解读为鹰派转向。前端美债收益率随之抬升，美元获得利差支撑。

但“爆炸性”上涨的触发条件是什么？该行给出了两个路径：

路径一：美联储比市场预期更激进。 如果未来几个月经济数据继续强劲——就业市场不冷却、通胀不下来——美联储可能比市场预期更早、更猛地加息。一旦市场开始快速重新定价加息路径，金融条件收紧，美元就可能在短期内急速拉升。

路径二：地缘政治再度升温。 目前美元与油价的相关性已经在减弱——霍尔木兹海峡重新开放，油价下跌，美元反而走强。但如果中东局势再度激化、油价急涨，避险资金涌向美元的逻辑会重新启动。两个因素叠加，美元就有可能走出2022年式的单边行情。

2022年那波美元行情的背景是：俄乌冲突爆发 + 美联储激进加息。DXY从100出头一路涨到114，20年高位。该行认为，当前美元相对于同一时期的俄乌战争情景仍明显偏弱——上行空间尚未释放。

摩根大通：美元“便宜”，加息周期历史上必然带来趋势性升值

摩根大通的看法同样偏向强美元，但路径判断更为温和——基准情景是美元指数温和升值约3%，而非爆发式拉升。

核心逻辑有三：

第一，美联储鹰派转向。 新任美联储主席沃什的首次亮相偏鹰派，打开了利率分布的右尾风险，对美元构成额外支撑。预计美联储2026年全年按兵不动，维持利率目标区间在3.5%-3.75%，但预计2027年三季度将开始加息。

第二，美元估值偏低。 从利率模型和周期性模型来看，美元相对于利率差仍显便宜，尚未完全反映基本面。历史规律显示，在美联储首次加息前约6个月至加息后约1个月，美元广义指数通常可靠升值约5%。基准预测是广义美元升值约3%，但承认历史上加息周期往往伴随趋势性美元走强。

第三，欧元结构性弱势。 欧元是低息货币，叠加能源依赖问题，在美联储加息周期中历史上平均贬值27%（过去四次加息周期中的三次）。该行将EUR/USD目标价从1.13下调至1.10，USD/JPY目标价维持164。

理解这轮美元强势，必须理解背后的宏观背景。

2026年初，市场预期美联储年内降息两次。但中东冲突、霍尔木兹海峡实际封锁引发的油价冲击，推高了美国通胀预期。美联储随之转向，市场对2026年底的加息预期已升至约40个基点——这是一次方向性的彻底逆转。

汇丰数据显示，共识预期的2026年通胀预测自美伊战争开始以来已上调约90个基点至3.5%。摩根大通预计核心PCE通胀在2026年四季度仍将维持在3.4%（同比）。

这种"高通胀+劳动力市场韧性"的组合，正是美元走强的经典土壤。

但反向力量也不能忽视

大宗商品是一个变量。摩根大通预测布伦特原油三季度均价86美元/桶，年底降至78美元。油价下行会压低通胀，给美联储加息预期降温，也会削弱美元的部分支撑。

另外，目前真实钱（共同基金、养老金等长线资金）仍在持续减持美元——G10方向的读数为-2.4%，这与对冲基金的方向完全相反。历史上，当这两类资金长期背离后，最终都是其中一方让步。目前尚不明确谁会先转向。

汇丰也明确承认，这是“痛苦交易”，不是基准预测，而是市场普遍低估概率的情景。这层区别很重要——机构在提示风险，不是在保证结果。