A股牛市要经历三阶段，布局“NAB”三条主线

4月15日晚，东方财富证券研究所副所长陈果在腾讯投资会客厅中分享了对市场的看法。

投资作业本课代表整理了要点如下：

1、当前环境对人民币资产相对有利。我们认为中国股市的表现应好于美股。但从短期看，A股的优势可能更为明显。但拉长时间看，港股有望后来居上。

从估值看，美股面临零增长下行甚至衰退的风险，边际上偏负面。结构上，能源股相对有利，多数消费者相关板块不利，科技板块则处于中间位置，需关注其景气度。

2、本轮牛市将经历三个阶段：第一阶段是“独上高楼，望尽天涯路”；第二阶段是“衣带渐宽终不悔”；第三阶段则是“蓦然回首，那人却在灯火阑珊处”，即市场突然意识到我们能够走出通缩。目前我们正逐步看到这一曙光。

3、考量行业景气、估值、机构配置及市场预期，AI硬件端景气良好，但已持续近三年。

尽管当前估值仍不贵，但景气初期与持续一段时间后的情况不同。因此仍配置AI，但是新增了方向，我们称之为“NAB”。

新能源涵盖锂电、风光储、车及电力设备、电网设备等。

AI方面，未来需重点关注应用端。若仅靠算力，难以走远；若有应用落地，则将开启新阶段。

生物医药（B）仍有不错机会，创新药赛道方兴未艾，市场已开始关注。若看美国信用，相对赚钱效应继续下降。

4、过去几年消费处于逆风周期，CPI和盈利增速下滑。但今年很可能迎来拐点。

从CPI、一线城市房价、收入增速预期，到国内供求关系及PPI向CPI的传导，这些因素可能形成叠加效应，最终反映到消费者信心上，从而引发明显的向上景气周期。对消费股而言，这将是戴维斯双击。

...客观而言，目前仍偏左侧，逻辑上较为接近但尚未完全清晰。建议逐步布局或精选蚌股。

以下是投资作业本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：

中国股市表现应好于美股，短期A股领先，港股后来居上

主持人：我们在本轮地缘风暴中观察到，美股、港股、A股三大市场的反应存在差异。结合当前宏观经济的基本面，能否请两位嘉宾梳理一下这三大市场目前所受的冲击？并站在当下时间节点，若对美股、A股和港股进行排序，哪个市场包具资产配置的优先级？

陈果：总体来看，我们认为中国股市的表现应好于美股。但从短期看，A股的优势可能更为明显。从中期来看，港股也具备相当的弹性。

本质上，人民币资产的配置比例应上升，美元资产的配置比例应下降。

就美国经济而言，其增长中枢对美元构成下行压力。当前环境对人民币资产相对有利。

此外，美国3月CPI已处于3%以上，尽管增长仍具一定周期性上行力量，但边际变化已转向不利。不过，美国通胀尚未对美股构成根本性冲击。此前市场担忧通胀失控和加息，目前这种担忧已有所缓解。

从估值看，美股面临零增长下行甚至衰退的风险，边际上偏负面。结构上，能源股相对有利，多数消费者相关板块不利，科技板块则处于中间位置，需关注其景气度。

对中国股市而言，作为一个制造大国，我们的原油消费在当前油价回到五年前中枢的背景下，反而可以顺势而为，依托制造业尤其是新能源产业，为原油消费提供解决方案。

海外渗透率自3月以来增长强劲，风光储、电池、电动车等领域实现两位数甚至三位数的外需增长，具备一定持续性，这是明确受益的方向。

从中国估值看，远未达到因通胀过高而需担心流动性收紧的程度。市场包多仍存在通缩担忧，因此长期估值不敢给得过高。若能走出通缩，实现温和再通胀，将对估值体系形成正面影响。

因此，当前中国股市在配置比例上比美股更具吸引力。

A股与港股之间则稍显复杂。对于关注硬科技和新能源产业链的资金而言，A股提供的选择更多。而港股的优势在于部分产业的边际变化，例如创新领域。

此外，港股多个主要指数与内需相关性更高，需等待内需逐步改善。从一季度迹象看，随着时间推移，港股的估值修复弹性将显现。

短期A股可能领先，但拉长时间看，港股有望后来居上。

本轮牛市要经历三阶段

主持人 ：近期经济数据释放积极信号，如宏观先导指标回暖、PPI转正，以及反内卷、促消费政策加力。同时，当前正值年报和一季报业绩验证期。结合这三点，如何看待A股的内生复苏态势？其支撑力有多强？

陈果：这一轮牛市始于2024年9月。当时我提出，这是一轮较大规模的信心的重估。市场对中国经济信心低迷，甚至有人将其与90年代日本相比。

我认为本轮牛市将经历三个阶段：第一阶段是“独上高楼，望尽天涯路”；第二阶段是“衣带渐宽终不悔”；第三阶段则是“蓦然回首，那人却在灯火阑珊处”，即市场突然意识到我们能够走出通缩。目前我们正逐步看到这一曙光。

如乐总所提，市场此前还在讨论PPI何时转正，而一季度已经实现转正。这一信号值得高度重视。

历史上，PPI领先于CPI，其上升对CPI有强指引作用。同时，PPI与企业盈利高度相关，是基本面指标。此外，PPI具有强周期性，其下行周期与中国企业盈利下行周期基本吻合。

我们可能正处于周期拐点。至于价格能升多高，在初期难以预测。

若PPI处于正区间，企业实现一定盈利增长，估值合理且流动性无忧，市场将处于非常良好的氛围中。这是标准的“基本面牛”，而非单纯的流动性驱动的“水牛”。

值得注意的是，这一局面的形成并非依赖强刺激政策。

过去一年，市场普遍期待类似欧美的消费券式刺激，但这种政策带来的经济反弹不一定持续，且可能过热、产生依赖性和副作用。

我们走的是“固本培元”之路，并已看到整体基本面改善。这对股市最为有利，因为市场耙于给予估值，而无需持续打强心针。这充分验证了我们此前的逻辑。

中国供求关系持续改善，得益于行业格局优化和需求回暖。这将形成正循环：从通缩预期转向温和再通胀，企业和居民行为发生积极变化。过去在价格下跌预期下，企业倾向于价格战、去库存、不敢投产，消费者延迟购买，经济易陷入量价齐跌的收缩。

而当前价格和经济形势显示，我们正看到经济稳中向好的重要曙光。包括一线城市楼市成交在内的多个领域，今年均较去年有所改善。这为股市提供了更强的基本面支撑。

"NAB"可配置：新能源机会排序和AI相当，甚至目前更靠前

主持人：在当前局势下，您认为A股哪些板块更可能出现核心结构性机会？

陈果：去年我曾提出“ABC”概念，即AI、生物医药和商品。经过一季度，尤其是地缘因素影响，需略作更新。

原油及整体商品自去年四季度至今年一季度出现较大行情，多个价格处于历史偏高位置。机会仍在，但已演绎较强。新能源很可能正处于全球渗透率上升周期的起点，且周期可能较长。

因此，新能源的排序应提前，目前来看与AI相当，甚至更前。

考量行业景气、估值、机构配置及市场预期，AI硬件端景气良好，但已持续近三年。

尽管当前估值仍不贵，但景气初期与持续一段时间后的情况不同。因此仍配置AI，但是新增了方向，我们称之为“NAB”。

新能源涵盖锂电、风光储、车及电力设备、电网设备等。

AI方面，未来需重点关注应用端。若仅靠算力，难以走远；若有应用落地，则将开启新阶段。

生物医药（B）仍有不错机会，创新药赛道方兴未艾，市场已开始关注。若看美国信用，相对赚钱效应继续下降。

完整牛市不会缺了大板块，比如消费，目前仍处于左侧

主持人：请果总再分享一下对消费板块的整体看法。

陈果：从完整牛市角度看，大的板块通常不会缺席。我们提到的科技、新能源、医药等多多少少已有表现。

消费是全球股市的重要板块，也是能诞生中期优质公司的领域。过去几年消费处于逆风周期，CPI和盈利增速下滑。但今年很可能迎来拐点。

从CPI、一线城市房价、收入增速预期，到国内供求关系及PPI向CPI的传导，这些因素可能形成叠加效应，最终反映到消费者信心上，从而引发明显的向上景气周期。对消费股而言，这将是戴维斯双击。

从价值投资角度看，消费板块值得当前重视。

客观而言，目前仍偏左侧，逻辑上较为接近但尚未完全清晰。建议逐步布局或精选蚌股。

我们已看到部分服务消费和偏高端的消费较去年明显改善。农产品具有自身周期性，也在关注之中。