AI vs SaaS：市场只“卖对了一半”？

Anthropic引发的万亿抛售潮暴露了市场恐慌。投资者误判了AI的能力边界，AI虽能蚕食软件应用层，却难撼动采集真实数据的“系统记录层”根基。巴克莱研报指出，软件股的重定价还将持续，投资者需要区分哪些公司依赖应用层利润，哪些公司的价值根植于不可替代的系统记录层。

Anthropic新品引发的企业软件股近万亿美元抛售潮，暴露了市场对AI威胁的过度恐慌。

巴克莱（Barclays）指出，投资者忽略了一个关键技术区分：AI工具确实在蚕食SaaS公司的应用层业务，但尚无法撼动其底层"系统记录"基础设施——这恰是Salesforce、SAP等企业的核心护城河。

Anthropic上周发布的Claude Cowork等产品，成为压垮企业软件股的最后一根稻草。客户关系管理软件股Salesforce和财务管理软件股Workday在过去12个月累计下跌超40%。

这场恐慌性抛售背后，是投资者对AI能力边界的认知模糊。市场普遍认为，Anthropic和OpenAI等新一代AI工具将全面取代传统SaaS软件，导致老牌企业价值归零。

据巴克莱2月10日发布报告《Software Is Not Dead, Just Changing》，这种"一刀切"的简单逻辑并不适用于多数企业软件公司。

AI能做什么，不能做什么

生成式AI的本质优势在于模式识别和"初稿生成"，但其概率性特征也构成了根本性局限。AI在处理自然语言、代码编写等需要从海量数据中提取模式的任务时表现出色，但在需要绝对准确性的场景中力不从心。

据巴克莱报告，传统软件基于确定性规则运行，相同输入必然产生相同输出。而AI软件本质上是概率性的，通过学习行为而非硬编码逻辑来运作，无法保证每次输出的一致性。

这意味着AI是在更高抽象层级上工作的软件，而非传统软件的替代品。

这一技术特性决定了AI的适用边界。在知识工作、内容生成等容错场景中，AI可以替代甚至超越传统SaaS应用；但在账单处理、合规审计、业务规则执行等要求"唯一正确答案"的领域，AI尚无法胜任。

独立分析师Benedict Evans指出，成功的SaaS产品源于将独特的组织问题映射为工作流程，再编码为软件。这种经年累积的定制化业务规则，正是银行、医院、零售商等企业的基础设施，也是Epic Systems、Oracle等公司的根基所在。

被错杀的一半，"系统记录"层难以被取代

巴克莱报告明确提出，三类企业软件公司在抛售中被错误定价，值得投资者重新审视。

首先是系统记录类公司。如Salesforce作为客户关系管理系统，掌握着企业关于客户和营收的"唯一真相"——交易进度、折扣审批、销售提成、营收预测等，都是需要确定性答案的关键数据。

SAP的地位更为稳固。作为企业财务系统记录，SAP CEO Christian Klein在1月财报电话会议上强调，先进的生成式AI模型无法处理公司赖以生存的关键业务数据和工作流。

巴克莱认为SAP比Salesforce更具黏性，因为财务真相的不可替代性更强。Workday在人力资源和薪资领域的地位类似。

AI不仅不会取代这些系统，反而会增加其重要性。AI代理将创造更多数据触点，系统记录需要处理的复杂度随之上升。巴克莱研报指出，"这意味着这些系统的重要性增加而非价值归零，与市场臂点相反"。

数据工具与AI算力板块也被市场误判

除系统记录类公司外，巴克莱报告指出另外两类被市场误判的投资机会。

第二类是AI代理的受益者。AI会带来更多代码与数据需求，JFrog（FROG）这类管理软件制品版本与安全的工具，以及数据厂商如Snowflake（SNOW）与MongoDB（MDB），可能因AI扩张而增加使用量。

第三类是AI计算提供商。这里存在市场最大的逻辑矛盾。如果AI强大到足以冲击整个软件行业，算力需求理应激增，但Oracle、CoreWeave等公司却在抛售中遭受重创。"这里必有问题，应该深入研究，市场情绪过度悲观，"巴克莱分析师写道。

卖对的一半，应用层的利润遭挤压

市场恐慌并非全无道理。SaaS公司建立在数据库基础设施之上的应用层，长期以来表现糟糕：界面笨拙、不够直观、价格虚高，有时还存在安全漏洞。更糟的是，客户常因迁移成本高昂而被锁定在劣质系统中。

美国经济自由项目研究总监Matt Stoller写道："美国软件行业模式围绕垄断化塑造，以高价提供低质量和糟糕的安全性。"他描述了2016年与社区银行家的会议，后者痛斥其利基软件供应商"昂贵"且"糟糕"。

瑞典金融科技公司Klarna在2024年停用Salesforce和Workday软件，转而使用Deel和Neo4j等小型SaaS公司产品，并用AI编码工具Cursor在其上构建更现代的应用层。

这揭示了AI对SaaS真正的威胁路径：客户不是简单地用AI工具替换SaaS软件，而是用AI构建自有应用，挤出昂贵的界面层，同时保留底层数据。

软件板块的重新定价还将持续

这场市场修正对企业软件应用层而言是必要的。SaaS公司长期享受高估值倍数，因为它们同时控制基础设施和界面。如果Anthropic和OpenAI的技术可以覆盖在系统记录之上，将开始侵蚀SaaS公司的定价权。

巴克莱研报总结称："这意味着对企业软件臃肿的应用层来说，轻松获取斑利润的时代可能已经结束。"但这并不等同于整个行业的末日。关键在于区分哪些公司依赖应用层利润，哪些公司的价值根植于不可替代的系统记录层。

SAP在1月财报电话会议上的表态代表了系统记录厂商的信心。其他SaaS高管也在反击看跌观点。但市场需要时间消化这些技术细节，区分真正的破坏性威胁与被夸大的恐慌。

当前抛售的无差别性表明，信贷市场等此前对软件行业了解有限的投资者，正在基于最极端的观点做出决策。

随着对AI能力边界和SaaS公司业务模式的理解加深，市场可能会重新定价那些被错误归类为"AI受害者"的企业。但对于那些长期依赖劣质应用层收取斑额费用的公司而言，估值挤压可能才刚刚开始。