除了美元、美债，一切都在跌

周二全球风险资产遭抛售，韩股暴跌熔断，纳指期货跌超2.5%，黄金、原油同步下挫；唯有美元和美债上涨。表面诱因是韩国税改传闻，核心压力则来自美联储加息预期快速升温——美银预计年内三次加息，市场正从“降息交易”转向“高利率交易”。高估值科技股首当其冲，AI牛市当前面临利率上行、监管收紧与科技巨头集中上市等多重压力，未来几日美光财报和美国核心PCE数据将成为关键考验。

全球市场周二上演风险资产集体杀跌。

韩国KOSPI指数暴跌10%触发熔断，纳斯达克100指数期货跌超2.5%，欧洲科技股、半导体股全线承压，黄金、白银、铜和原油同步下挫。与之形成鲜明对比的是，美元和美国国债成为少数上涨的资产。

表面上看，引爆市场的是韩国一份涉及资本利得征税的政策讨论文件；但更深层的原因在于，美联储加息预期正在快速升温。随着美银等华尔街大行集体上调通胀和利率预测，过去两年支撑AI牛市的低利率叙事遭遇挑战，高估值科技股首当其冲。

市场正在重新评估一个关键问题：如果AI投资周期持续，但资金成本重新上升，那么当前的估值还能否成立？

韩股率先“崩盘”

周二亚洲交易时段，韩国股市率先失守。一份关于将股票和房地产未实现收益纳入综合征税体系的讨论文件在市场流传，引发投资者恐慌抛售。

据华尔街见闻此前文章援引韩联社报道，6月23日上午，韩国共同民主党、进步党、社会民主党等多党派国会议员联合参与税制改革论坛。论坛核心主张是推动"所得税综合主义"转型——无论资产是否出售，均以实质性净资产增值为计税依据，股票与房地产等投资资产的未实现收益即账面增值部分亦在征税之列。

受此消息影响，KOSPI指数收跌10%，创下今年3月以来最大单日跌幅。芯片股成为重灾区，三星电子、SK海力士跌逾12%。不过，市场人士普遍认为，税改消息只是触发因素。

此前韩国AI概念和半导体板块已累计巨大涨幅，估值显著扩张，资金集中度也达到极端水平。首尔韩亚证券策略师Lee Jae Mahn表示，SK海力士估值一度超过三星电子，本身已是市场饼热的重要信号。

随着韩国市场失守，抛售迅速向全球扩散。纳斯达克100指数期货跌2.5%，标普500指数期货跌1.4%，欧洲斯托克600指数跌约1%，科技与资源板块领跌。

连美伊协议都救不了市场，交易主线“已经变了”

一个值得关注的现象是，本轮市场下跌发生在地缘风险明显缓和之后。

随着美伊达成阶段性协议，国际油价大幅回落。按传统逻辑，油价下跌意味着通胀压力缓解、风险偏好改善，本应利好股市。然而市场并未出现预期中的“解脱式反弹”，标普500指数依然低于本月高点，信用利差反而有所走阔。

原因在于，市场必注的焦点已经从中东转向美联储。上周，美联储点阵图显示半数官员预计今年至少还将加息一次，新任主席Kevin Warsh则反复强调恢复价格稳定的重要性。

与此同时，市场此前一直将伊朗冲突视为阶段性事件，原油期货曲线也始终反映未来油价回落的预期。这意味着，美伊协议更多是在验证市场原有判断，而非带来新的利好。

对于已经经历AI驱动大涨、估值处于高位的全球股市而言，地缘风险缓和固然是好消息，但在加息预期重新升温面前，这一利好显然不足以支撑新一轮上涨。市场正在从“交易地缘风险”，转向“交易利率风险”。

华尔街重新开始讨论“加息”

真正改变市场定价逻辑的，是美联储路径预期的剧烈变化。

据华尔街见闻此前文章，美国银行证券最新报告预计，美联储将在今年9月、10月和12月连续三次加息，每次25个基点，累计加息75个基点，彻底放弃此前的降息预期。高盛、摩根士丹利和德意志银行近期也警告，美国服务业通胀、工资增长及能源价格上涨可能使通胀回落进程明显放缓。

美银预计，美国核心PCE同比增速将在5月升至3.5%。随着住房通胀带来的降通胀红利逐渐消退，非住房服务价格仍保持较强粘性。

债券市场已提前反应。上周美国国债期货成交量创下历史纪录，市场对7月加息的定价概率从几乎为零迅速升至约50%。法国巴黎银行分析师表示，美联储内部立场正发生明显变化，“每一次会议都可能成为行动窗口，包括7月会议”。

AI交易怕什么？利率上升

对于过去两年推动全球股市上涨的AI交易而言，加息预期升温无疑是最不利的环境之一。

高增长科技公司的估值逻辑，终究离不开对未来现金流的折现。当利率走高，远期收益的现值自然缩水，那些靠预期撑起高估值的资产，往往首当其冲。市场已迅速作出反应：美光盘前跌超7%，ASML跌逾4%，全球半导体板块普遍承压。

更值得警惕的是，AI产业链已积聚大量杠杆资金和拥挤交易——以SK海力士相关的香港ETF为例，规模一度膨胀至170亿美元，成为当地最大ETF之一。一旦方向逆转，高度集中的资金结构极易放大市场波动。

RBC BlueBay策略主管Mike Bell对此指出，当科技股涨势过快、杠杆资金与散户参与度持续升温时，市场并不需要太多负面催化剂，就可能触发剧烈调整。当前环境，或许正是这种脆弱性的集中体现。

AI交易还有另外两重压力

除了加息预期升温之外，AI交易还面临两项越来越难以忽视的挑战：监管风险和供给压力。

首先是AI领域的“武器化监管”。近期，美国商务部要求AI公司Anthropic限制外国用户访问其最新模型，意味着华盛顿的限制措施进一步延伸至AI模型本身。对于投资者而言，这增加了一个新的不确定性——AI竞争正在从商业和技术层面，逐渐演变为地缘政治和国家安全议题。市场很难对这种政策风险进行准确估值。

其次是创纪录的股票供给即将来袭。随着SpaceX完成史上最大规模IPO，估值达到约1.77万亿美元，市场已经开始面对一个新的问题：谁来承接接下来源源不断的新股票？Anthropic、OpenAI等AI明星公司仍在排队上市，仅SpaceX一家募集的资金规模就超过过去两年美国IPO募资总和。

对于已经处于历史高位的科技股而言，这意味着市场不仅要消化更的利率，还要消化更大的股票供给。当流动性边际收紧、估值处于高位，而新增融资需求持续涌现时，AI板块面临的已不只是增长问题，更是资金重新分配的问题。

为什么只有美元和美债上涨？

在风险资产普遍承压的背景下，美元与美债逆势走强，成为少数录得上涨的资产类别。

背后的逻辑并不复杂：随着市场开始重新定价美联储政策路径，投资者一边撤离高估值科技股和周期资产，一边增持美元和美债，以应对潜在的收紧风险。市场必注的焦点，已经从“何时降息”转向“是否还会加息”。

这一转变在利率市场表现得尤为明显。与美联储政策高度相关的SOFR期货显示，此前押注降息的仓位正在加速平仓。仅2026年6月SOFR合约，单日未平仓量就减少约9万份，反映出市场正在系统性拆解过去一年最拥挤的“降息交易”。

资金流向也因此发生明显变化。BNY高级外汇策略师Geoffrey Yu表示，美联储预期的转变实际上提高了所有风险资产的表现门槛。在增长和流动性前景变得更加不确定的情况下，美元和美债重新获得避险资金青睐。

与此同时，风险资产普遍遭遇抛售。现货黄金跌超2%，布伦特原油跌逾1%，铜等工业金属同步走弱；日元则继续徘徊于数十年来低位附近，反映出美日利差扩大的压力依然存在。

对于市场而言，这轮资金流动背后传递出的信号十分明确：投资者正在从“降息交易”切换至“高利率交易”。在市场预期美联储政策前景重新变得鹰派的背景下，美元和美债仍是当前市场最主要的避风港。

AI牛市进入关键压力大考

对于市场而言，未来几天将迎来两项关键考验。

一是美光即将公布的财报（北京时间6月25日）。这将成为观察AI产业链需求是否仍然强劲的重要窗口。

二是美国核心PCE数据（北京时间6月25日）。如果通胀继续高于预期，将进一步强化市场对美联储重新加息的押注。

过去两年，AI叙事、流动性宽松和资本开支扩张共同推动全球科技股持续上涨。而如今，随着通胀重新抬头、利率预期上修以及估值不断攀升，市场开始进入一个新的阶段：投资者不再只关心AI需求有多强，更关心在更高利率环境下，这些增长究竟价值几何。