4000亿智谱，想变得更贵

发布GLM-5.1 并宣布提价后，智谱股价连涨三日，市值突破4000亿港元。尽管如此，对当下的智谱而言，讲好一个完美的Anthropic故事，需要做的还有太多。

在科技新贵的角逐中，“不卷”正成为一种比“卷”更昂贵的特权。

4月8日，财报发布一周后，智谱发布了新一代旗舰模型GLM-5.1，并将Token价格再度上调10%。调价后，它的编码场景定价已经直逼Anthropic的Claude Sonnet 4.6。

Anthropic是全球AI领域的巨头（与OpenAI、Google 齐名），估值高达3800亿美元。该公司的Claude Sonnet 4.6被称为最强闭源中型模型之一。

以前国产模型主打“价格战”，但智谱这次调价传递了一个非常明确的信号：“我要以全球领先的性能，卖全球一流的价格。”

消息一出，公司股价应声大涨。4月8日，智谱股价盘中最大涨幅近19%，当日成交额超15亿港元，收盘时总市值突破3800亿港元。截至4月10日收盘，智谱总市值已涨至4173亿港元。市场用最直接的方式，对智谱这场必乎商业定位的关键转向给出了积极回应。

就在不久前，智谱CEO张鹏还在公开场合强调公司的价格与成本优势，甚至半开玩笑地说：“如果Anthropic的Claude卖200美元，我们就卖200元人民币。”

现在，智谱似乎开始有意把自己打造成中国的Anthropic。这是一条极具诱惑的叙事路线，只是对智谱来说，追赶Anthropic的压力其实并不小。

01、增长与亏损齐飞

3月31日，智谱发布了上市后的首份财报。

2025年全年，智谱营收为7.24亿元，同比大增131.9%，连续三年增长翻倍。其中，2025年下半年收入约5.33亿元，远超上半年的1.91亿元。也就是说，智谱的营收还处于加速增长阶段。

但与之形成鲜明对比的是，成立6年，智谱仍处于高亏损阶段。

2025年，智谱亏损47.18亿元，同比扩大59.5%；经调整净亏损31.82亿元，同比扩大29.1%，折算下来，日均亏损超过870万元；公司综合毛利率则从2024年的56.3%下滑至41.0%。

与此同时，公司全年研发支出高达31.8亿元，研发费用率飙升至440%，营收的增速，远远跟不上研发投入的脚步。

当然，智谱的商业化进展确实超出了市场预期。

智谱以“本地化部署+云端API”双轮驱动，其中API业务表现最为亮眼，2025年收入同比激增292.6%，成为名副其实的核心增长引擎。

2024年下半年至2025年初，中国大模型展开的是价格战，但2026年，智谱率先打破了这个叙事。2月12日，智谱发布新一代模型GLM-5的同时，已上调Coding Plan套餐价格逾30%。

此后，智谱每次发布模型几乎都伴随着价格上涨。直到最近，GLM5.1发布后，智谱再次将Token价格上调10%，直逼Anthropic。

在3月31日的业绩说明会上，智谱CEO张鹏表示，2026年第一季度智谱的API调用定价提升83%，即便如此，市场依然呈现出供不应求的情况，调用量增长400%。

张鹏在财报会上另一个备受关注的发言是，他提到Anthropic的年化收入（ARR）从2024年的10亿美元飞涨至2025年的90亿美元。最新的消息是，4月6日，Anthropic宣布公司ARR已超过300亿美元。

张鹏举Anthropic的例子是为了阐述接下来这个论点：当模型足够强，API本身就是最好的商业模式。他说，同样的商业模式与增长正在智谱身上发生。

这是一个重要的风向标，智谱的对标对象从OpenAI转向Anthropic，走上以基座模型为核心，API为主要商业化载体的收入路线。

过去智谱所对标的OpenAI，是一家以C端流量为中心，形成订阅付费、生态应用、企业授权等多元化变现体系的公司，中国大模型明星创业公司Kimi的商业模式就和OpenAI比较接近。反观智谱，虽然也在C端做过不少尝试，从早期的类ChatGPT产品智谱清言外，到当下面向海外的Z.ai平台等，但成效非常有限。

更何况，中国市场C端用户付费意愿本就薄弱，仅靠To C业务撑起收入也并不现实。

02、对标Anthropic后，智谱还要继续拼

Anthropic成立于2021年2月，由OpenAI前核心成员Dario Amodei、Daniela Amodei共同创立。不同于OpenAI通过C端爆款产品ChatGPT火遍全球，Anthropic依托Claude系列大模型的强大性能，成为美国AI公司中API商业模式的典型代表。

Anthropic的核心路径是将最强模型通过API交付给企业和开发者，约80%的收入来自企业级API调用服务，这与智谱目前的处境几乎不谋而合。

目前，智谱MaaS平台ARR约17亿元，同比提升60倍，积累了400万企业用户和开发者。张鹏在财报会议上提到，中国前十大互联网公司中已有9家每天深度调用GLM。

智谱已经证明了自己的增长能力，但一个现实问题是，伴随规模的快速增长，智谱的亏损亦在不断扩大。为了证明其盈利能力，智谱在财报中提出一个公式：AGI商业价值=智能上界×Token消耗规模。

智谱表示，在“上界”侧：随着GLM-4.5到GLM-5的高频迭代，智谱在国际主流评测中稳居全球第一梯队。“规模”侧：随着GLM在编程（Coding）与智能体（Agent）等元场景的深度渗透，付费Token消耗量实现了指数级跃迁。

这一公式，指出了当前智谱提价与估值的核心逻辑：“智能上界”直接决定了智谱的定价权，模型越接近AGI，能解决的任务越复杂、越核心，单位Token的价值就越高。“Token消耗规模”则决定了智谱商业价值的长期体量，随着智能体（Agent）、龙虾（OpenClaw）等新型应用的普及，Token早已不再是简单的计费单位，而是新一代数字经济的“生产力燃料”。它的消耗正逐步进入指数级增长阶段，这为智谱的长期营收增长打开了广阔的想象空间。

在上述公式基础上，智谱从模型需求侧提出TAC（Token Architecture Capacity，Token架构能力）的概念，定义了“什么是有价值的Token消费”。

智谱目前面临的竞争环境仍然比Anthropic复杂得多。在中国市场，智谱面临字节、阿里、DeepSeek等众多玩家的竞争。

对于以字节、阿里为代表的巨头模型追平所带来的收入缩水风险，张鹏的回应有两点：一是智谱聚焦模型能力，目前阶段聚焦Coding和Agentic能力，从而保持在相关场景的领先；二是大厂一定会自研，但不一定在所有场景中都能做到有足够的竞争力，这是资源限制所决定的。

此外，张鹏还提到的一点是，智谱已有的400万企业及开发者用户，会逐渐影响更大范围的企业、开发者和用户，增强公司的壁垒。

更重要的是，上述一切成立的前提是，智谱始终保持模型的领先性。这需要不断加大研发投入，相关成本可能还会不断增长。这对亏损不断扩大的智谱而言，压力实在不小。

03、团队稳定，是智谱当下最大的好消息

上市前，市场上关于智谱高管离职、组织优化的消息此起彼伏，这让智谱一度深陷舆论旋涡。

2025年，智谱首席战略官张阔、CFO（首席财务官）彭建标、COO（首席运营官）张帆等先后离职。临近上市时，关于裁员的争议声更是不断扩大。对此，智谱当时曾回应称，网上不实造谣行为属于个例，并表示有50个岗位待招。

对当下的智谱而言，一个好消息是，相比上市前的人心惶惶，智谱的团队已经进入一个稳定期。

多位接近智谱的人士告诉《财经天下》，上市前，智谱确曾有一批员工离开，但现在很少听到有离职员工。一位猎头表示，他最近找了一圈智谱的员工，只找到一个离职看机会的。这当然只是一家之言，但也从侧面反映出智谱团队已经相对稳定。

▲2026年1月8日，智谱董事长刘德兵在港交所上市仪式上

客观而言，IPO以前，公司的一系列调整也属情理之中。在上市以后，至少从组织层面看，智谱已经不再摇摆。

随着财报的披露和CEO张鹏定调，智谱需要做的就是朝着目标砥砺前行，其中首先要做的就是维持模型的领先。

这不仅决定着智谱能否兑现资本市场的预期，更决定着它在波澜壮阔的AI浪潮中，能走多远、走多久。