中国股市远达不到泡沫化状态

创新药繁荣，仍要擦亮眼睛选择标的。

8月21日，中泰资管基金经理姜诚在直播中分享了他的市场臂点与投资理念，中泰证券资管随后公开了此次对话的全部内容。

投资作业本课代表分享了其中的要点如下：

1、我们的字典里没有冷门和热门这样二分法的概念。我们买入的初衷只能是，无论标的涨不涨、无论它什么时候涨，当前的价格对应股票的质地，能够隐含不错的长期内部收益率或潜在回报率。

2、近期的AI、创新药这些新兴领域，它们一定是我们国家未来有着巨大发展空间的产业......但我们还是要落实到一个个具体的标的上。

我们在选择创新药的投资品种时要擦亮眼睛，因为很多企业是单一品种驱动的。我们知道创新药的单一品种是有生命周期的，专利保护期是有限的。

3、确实有人赚钱多，但我们自己也赚钱了，至少是一个比较好的状态。然而，硬币也有另外一面，现在的股票价格不像十个月之前或一年之前那么便宜了，所以对于有些标的而言，它隐含的回报率下降了。

但从目前A股市场整体来看，包括港股市场，整个中国股市作为一个整体，远达不到泡沫化的状态。

4、现在不是遍地是黄金的年代，其实任何阶段都不会遍地是黄金。

但市场也没有到需要让我们特别焦虑的状态，只需要我们应对一些挑战。在选择个别资产时，我们要擦亮眼睛，俯拾皆是、弯腰就能捡到大钱包的机会在变少，因为股价普遍涨了。

不过，估值水平还是给我们提供了可为的空间。而且我们的经济结构转型、产业结构升级，我觉得基本上可以说已经成功了。

5、在宏观层面上，保持乐观。但在微观层面上，我们要谨慎。

谨慎的意思是，宏观的好并不对应每一个个体的好。所以我们要擦亮眼睛，让自己的标的尽可能贴近向好的宏观趋势，而不是被大浪淘沙被淘汰掉的群体。

姜诚，中泰资管副总经理，其管理基金规模目前达126亿。长期收益稳定，在管产品无论各阶段均为正收益。

代表产品中泰星元灵活配置混合A连续五年跑赢沪深300，成立以来累计收益183.17%。

另一方面，姜诚管理的产品短期收益排名并不高，和同类产品比较，排名位于中下游的产品较多。

对于二季度的收益表现，姜诚在季报中表示：“我们的组合整体表现温吞吞，也存在明显的内部分化：一方面受益于银行等红利资产的亮眼表现，同时也受累于个别顺周期行业的弱势。”

展望后市，面对未来的不确定性，姜诚称：“我们坚持老的习惯，发一个下等愿，首要目标是保持组合的稳健性，收益目标也不必设得太高，期待能实现上等愿，也做好接受下等愿的准备。”

姜诚投资风格稳健，坚持价值投资理念，致力于以尽可能低的价格去买到尽可能好的资产，以此获得比较高的长期内部收益率。

其在路演中的对话也别具一格，他坦诚表示自己并不比市场聪明，无法提前预判市场冷门、热门，超额收益来源是来自不同的视角、不同的审美。

谈及价值投资，投资作业本课代表此前多次曾发表过姜诚的观点，他认为：

价值投资不需要建立在你一定要比市场包聪明这个前提之上；我们只需要掌握到对我自己的决策足够的信息，并且足够可靠就够了。

如果要做价值投资、还要以长期价值为基本的锚，还要去评估内部收益率，这个时候我就只能用安全边际的方式来应对。

在此次对话中，姜诚也再次表示，安全边际之所以被称为“安全”，一定是对坏情况有保护才能叫安全，而不是说它会有多好，或者估值有多低。很多表面上的低估值，背后可能是价值陷阱，并不意味着有安全边际或一定物超所值。

创新药繁荣，仍要擦亮眼睛选择具体标的

近期的AI、创新药这些新兴领域，它们一定是我们国家未来有着巨大发展空间的产业。而且，我们在某种程度上已经完成了产业结构的升级。

中国创新药行业在全球创新研发上的竞争力是很强的。如果我们能够接续上全球最大的创新药市场，那可能会带来价值的提升。

但我们还是要落实到一个个具体的标的上。

那么我们在选择创新药的投资品种时要擦亮眼睛，因为很多企业是单一品种驱动的。我们知道创新药的单一品种是有生命周期的，专利保护期是有限的。

创新领域充满竞争。如果你的领先品种很好，那么在相同适应症的情况下，其他企业也有开发新药来替代你的动力。当你的药专利到期后，其他竞争对手可能会有仿制动机。

所以，一个行业、一个产业、一个经济体的长期繁荣，并不会直接告诉我们可以一揽子选择某一类别的股票。我们仍然需要选择个别资产，并在选择个别资产时擦亮眼睛。

因此我们并不焦虑。因为市场上的长期投资机会很多，我们并不会因为错过某个新热点或劲爆热点而觉得天塌下来或者特别沮丧。

从长期看，各行各业都会有好的投资机会。但当新的迹象出现、新的行业动态产生时，会提醒我们这是好的学习触点，我们要去学习新知识。学习新知识就像猎人举枪瞄准一样，永远不能停歇。

中国股市远达不到泡沫化状态

我们复盘一下，从去年9月到现在，整个市场有不错的涨幅。

如果我们拉一组数据，看主动权益类公募基金的净值表现，会发现其实中位数也涨得蛮多了。

在过去接近一年的时间里，无论是机构还是个人投资者其实都有不错的获得感。我觉得我们要欣然接受这一点。

确实有人赚钱多，但我们自己也赚钱了，至少是一个比较好的状态。然而，硬币也有另外一面，现在的股票价格不像十个月之前或一年之前那么便宜了，所以对于有些标的而言，它隐含的回报率下降了。

但从目前A股市场整体来看，包括港股市场，整个中国股市作为一个整体，远达不到泡沫化的状态。

现在不是遍地黄金时代，

弯腰捡到大钱包机会在变少

现在不是遍地是黄金的年代，其实任何阶段都不会遍地是黄金。

但市场也没有到需要让我们特别焦虑的状态，只需要我们应对一些挑战。在选择个别资产时，我们要擦亮眼睛，俯拾皆是、弯腰就能捡到大钱包的机会在变少，因为股价普遍涨了。

不过，估值水平还是给我们提供了可为的空间。而且我们的经济结构转型、产业结构升级，我觉得基本上可以说已经成功了。

所以机会一定是有，但在任何时候、哪怕市场是2600点，也不会遍地都是机会，所以要敬畏。

宏观层面乐观，微观层面擦亮眼睛

在宏观层面上，保持乐观。

两个基本结论：第一，中国经济正在顺利地进行产业结构升级，甚至取得了很多辉煌的成果；第二，A股市场作为一个整体，隐含着不错的潜在回报率，这是宏观层面的机会。

但在微观层面上，我们要谨慎。谨慎的意思是，宏观的好并不对应每一个个体的好。所以我们要擦亮眼睛，让自己的标的尽可能贴近向好的宏观趋势，而不是被大浪淘沙被淘汰掉的群体。

压力和机会并存。压力在于选择个别资产的难度没有显而易见地降低，机会在于我们还是有望能够找到的。

但天下没有免费的午餐，那种简单、机械性地随随便便买入并持有就能长期赚钱的想法是不可取的。

买入标的初衷不看冷门、热门

我们的字典里没有冷门和热门这样二分法的概念。冷门和热门都是后视镜里的结果。

我们买入的初衷只能是，无论标的涨不涨、无论它什么时候涨，当前的价格对应股票的质地，能够隐含不错的长期内部收益率或潜在回报率。至于时间节点上的兑现节奏，其实不用那么在意。

历史上我们也有运气很好的时候，有些股票买入后几个月就涨了很多。其实刚才提到，我们有一些股票连拿五六个季度，这持股时间不算长。我们的组合自成立以来，平均持有单只（重仓的）股票的时间超过三年。有些股票从组合建立之初就一直持有。

这从另一个角度证明，我们并没有提前布局所谓的未来的冷门或热门。如果我以提前布局冷门、等待它转热后卖出为目标，那么假设我们的前瞻性是一年或两年，大概率上我们对一只股票的持有期限就会锁定在两到三年左右。

但其实并不是，很多股票我们一直持有，持有过程中赶上它的好时候，它就涨了；赶不上它的好时候，它就不涨，或者就被称作冷门。

超额收益更主要来源是不同视角和审美

我们的超额收益来源不太可能是建立在比市场包聪明或更具前瞻性上。对我而言，超额收益更主要的来源可能是不同的视角、不同的审美。

如果我们总是从长期内部收益率的视角去看，那么这只股票当下是冷门还是热门、未来是冷门还是热门，都不重要。

如果我们对自己的判断有把握，并且最终没有大的偏差，那么大概率上能赚到合适的钱。我们的投资目标不是在效率上尽快地赚到钱，或尽快地赚到更多的钱。

安全边际是一种态度，并非一定物超所值

我发现就像不同的基金经理对价值投资有不同的理解一样，每个人嘴里的“安全边际”其实都不一样。

很多人眼中的安全边际是极致的低估值，很多人认为安全边际是一种保守的投资策略，有些人口中的安全边际指的是通过深度研究来提高确定性。

但在我的理解中，安全边际是一种保守的态度，它是一个定性的概念。它指的是我们承认未来（无论是大势还是个股的长期基本面表现）无法被精确预测，都是复杂的商业系统在时间轴上的不断演变。

安全边际之所以被称为“安全”，一定是对坏情况有保护才能叫安全，而不是说它会有多好，或者估值有多低。很多表面上的低估值，背后可能是价值陷阱，并不意味着有安全边际或一定物超所值。